一周研读｜继续强化顺周期配置

11月份工业生产延续景气，需求回升带动生产指标处于较好水平，预计11月工业增加值增速有望达6.6%左右。预计单月固定资产投资增速在8.4%左右，环比小幅回落，但仍将明显高于二、三季度平均表现，拉动累计投资增速恢复至2.5%左右。消费在“双十一”拉动下表现相对亮眼，复苏延续，我们判断11月社消增速为5.8%左右。年底海外节日需求高增叠加海外疫情再度严峻，出口增长动力强劲，进口的增长动力将弱于出口，贸易顺差延续高增长，预计11月出口增速为13%，进口增速为4%。CPI下行压力加大，11月CPI同比或仅为0.2%左右，PPI重回上升通道，11月预计同比将上升至-1.2%左右的水平。实体信用扩张维持平稳，社融增速或达拐点。

2020年11月，中国制造业采购经理指数（制造业PMI）为52.1%，较上个月回升0.7个百分点；中国非制造业商务活动指数（非制造业PMI）为56.4%，较上个月回升0.2个百分点。剔除季节性因素，本月PMI超预期上行，再创年内新高，反映了经济稳定恢复、制造业内生动力不断增强、供给循环日渐改善的现状。供需循环的改善，拉动价格指数明显上行，上游产品价格上涨较为明显。制造业进出口指标连续三个月稳步上升，考虑到海外的需求增加、政策力度不减以及我国出口替代效应增强，预计短期内制造业出口将保持良好态势。

央行今日新作2000亿元MLF超市场预期，我们判断一方面是为了呵护月底和月初的流动性环境、平抑DR007的波动，另一方面是缓解银行负债荒、引导同业存单利率向MLF操作利率回归。联系前期信用违约事件对流动性的冲击、金稳委对债券市场平稳运行的要求，以及上周交易所回购市场的异常交易，货币政策维护流动性平稳的意图有所加强。下半年来资金面紧平衡、银行负债压力凸显成为市场主题，市场情绪也始终受同业存单利率居高不下的压制，11月末财政支出加快，同业存单发行利率趋势上行才稍作停留。我们认为本次MLF的操作具有信号意义，后续MLF的不定期操作将更为常见，银行负债压力和同业存单利率上行压力也将在央行主动干预和财政支出加快的背景下有所缓解。目前十年期国债到期收益率来到3.3%左右，安全边际突出，配置价值明显。

从周期阶段来看，同时配置商品和银行是当前胜率较高的组合。宏观基本面景气修复得到进一步验证，结构上消费强于投资，金融周期顶部临近。政策方面，政策退出的节奏成为市场关注点，后续可能更加注重防风险。资产配置的结论上，复苏交易仍是主线，建议优先配置顺周期和外需驱动型大宗商品。股票：坚定顺周期配置，同时A股风格再平衡可能进一步向低估值银行板块蔓延，还可关注政策催化下的新能源板块。债券：3.3%以上寻找交易性机会。商品：能化、有色强势崛起。重点关注外需驱动型商品，如能化和有色的阶段性机会。贵金属短期存在调整风险。

11月30日民主党总统候选人拜登首次听取总统每日简报意味着美国总统的权力过渡进程进入了新的阶段，本周三拜登在接受美国《..》采访时表示，他会暂时维持与中国的第一阶段贸易协议，不会采取任何行动。实际上市场对于拜登上台后将做出何种政策选择一直保持着较高的关注度，因此本文将从拜登上台后可能在国内政策和中美政策上的表现展开分析。

A股正处于跨年轮动慢涨期。未来海外新的宽松举措有望推升全球风险偏好，国内经济继续稳中向好，政策保持平稳，预计年末机构调仓行为推动顺周期板块行情延续到明年一季度。首先，美国为了应对年底补贴退坡，12月有望扩大货币或财政刺激，进一步推升全球风险偏好，加速外资在年末持续增配A股。其次，预计11月经济数据继续验证复苏趋势，并且12月中央经济工作会议的定调将保持平稳，政策实际收紧最早要到2021年二季度。再次，年内顺周期板块仍然相对滞涨，但其相对景气强度的抬升将促使机构在年底主动增配，进一步强化板块行情的持续性。最后，我们预计此轮顺周期板块的盈利修复顶点出现在明年一季度，并且从历史相对估值来看主要顺周期行业仍有估值修复空间，板块行情大概率延续到明年一季度，而新经济板块相对盈利增长优势预计将在2021年下半年体现。

我们认为A股正处于基本面不断改善驱动的持续数月的轮动慢涨期，顺周期的相对景气和估值优势将进一步强化板块行情。配置上，顺周期工业板块建议继续关注基本金属、能源金属和化工；可选消费板块，维持前期持续推荐，重点关注家电、汽车、白酒、家居，以及受益后疫情时代出行恢复的酒店、景区等；低估值板块，建议重点关注经济、政策、盈利共同催化银行；同时，短期建议关注集采落地后医药板块龙头股的估值修复机会。

在《港股市场及中概股2021年投资策略—“复苏”下的戴维斯双击》（2020/10/17）中，我们明确提出明年经济复苏虽然将“顺势而上”，但预计M2增速将逐级回落，影响目前高估值的板块。因此在聚焦“新经济”同时，我们将估值合理视为配置最重要的考量。“十四五”规划中的“追求质量”和“自主创新”是长期方向，由于部分“核心资产”估值偏高，需要精选细分龙头进行配置，看好互联网、消费电子、教育、农业和上游原材料和金融板块的核心标的。在本期的组合中，我们在海外中资股组合中调入中国东方教育、中国飞鹤、申洲国际、中国燃气以及海螺水泥（H）；在A股组合中调入恒力石化、伊利股份、中航光电以及大北农。海外“全中国组合”采用海外最常用的MSCI China作为基准指数和选股股票池，同时包括离岸上市的中国股票和在岸上市的股票。

美国大选尘埃落定，拭除了市场一大不确定性。而疫情在亚太地区普遍稳定，叠加疫苗陆续出现曙光，让市场资金重临疫情受损严重的旅游相关板块。但我们认为在亚太地区以外疫情仍在发酵，以及疫苗的普及还言之尚早之际，人们对于长途旅行还顾虑重重，而应运而生的“宅旅行”却有望大行其道。宅旅行的原意是指受限于疫情只能在原居地租酒店吃喝玩乐，但现在也广义地指在本国旅游。我们认为本土消费娱乐相关标的将率先受惠，建议中短期关注澳门..旅游标的澳博控股（00880.HK）、金沙中国（01928.HK）和银河娱乐（00027.HK）；海参崴本地娱乐标的凯升控股（00102.HK）；以及全球娱乐巨头迪士尼（DIS.US）。长期来说，若疫苗的有效性和安全性明确并得以普及时，相关标的也将进一步受惠于边界重开和经济重启所带来的报复性旅游和消费。

在下游需求持续释放的背景下，港口动力煤价迎来新一轮上涨，目前已突破630元/吨。供给政策虽然有所放松，但料短期内效果难有显现。我们预计短期在供给缺乏弹性、采购需求维持高位、库存中低位的作用下，港口动力煤价还有上涨空间，叠加市场情绪对顺周期板块的偏好，煤炭板块的超额收益有望继续强化。我们认为在资金推动和板块轮动的效应下，板块在短暂调整后，有望进入新一轮反弹，推荐业绩稳健向好的龙头公司中国神华（A+H）及陕西煤业，低估值的淮北矿业、露天煤业及兖州煤业(A+H)。

公司为蒙东地区褐煤龙头，煤炭长协占比高，定价机制稳定，加之今年以来区域供给持续偏紧，煤价逆势改善，有助于稳定业绩。公司电解铝业务成本优势显著，毛利率水平行业领先，加之当前铝价强势，板块业绩弹性显现。煤电铝一体化协同发展，业绩兼具稳定性与弹性。此外战略布局新能源电站，增长路径清晰。公司目前仍处于低估状态，继续看好后续估值修复空间。维持公司2020～2022年EPS预测1.35/1.47/1.70元。按照分部估值法，预计2021年煤炭、电力板块盈利约为22亿元，现价对应10x目标P/E，电解铝业务权益净利润约6.5亿元，按照当前可比铝业公司估值水平对应目标P/E15x，公司合理市值应为320亿元。给予目标价16.5元，维持“买入”评级。

上周，银行板块上涨4.46%，居30个中信证券一级行业第二，尤其周五板块单日上涨达2.36%。本期聚焦重点关注板块基本面趋势和资金面变化。三季报后，经济内生动能向好、宏观政策回归常态，受压制银行板块估值如期上行。目前，板块平均估值0.9/0.8XPB(对应2020/2021年)，优秀个股估值回到阶段高点。中长期看（到2021年底）仍有估值中枢提升空间，短期（到2020年底）看则是基于周期股修复风格下的博弈结果。个股选择可遵循两条线索：1）长期配置阿尔法品种，优选具备特色商业模式和可持续客户、业务模式和盈利趋势的优质银行，如招商银行、平安银行；2）短期关注具备估值弹性的贝塔品种，可关注兴业银行、光大银行、南京银行，以及大型银行。

中国啤酒高端化拐点已至，这既是啤酒行业发展的必然阶段，也是反复博弈后啤酒龙头公司的必然选择。啤酒市场升级空间广阔，未来得高端化者得天下。如何在高端化中胜出？①产品为基：完善产品矩阵，高端树品牌、中端求放量、主流做减法；②渠道为王：区域因地制宜，渠道改革赋能；③供应链提效。看好高端化拐点下的啤酒龙头，首推华润啤酒、重庆啤酒，推荐青岛啤酒、百威亚太，关注珠江啤酒、燕京啤酒。

科技巨头诸多业务具有天然的规模效应，边际成本较低，业务增长天花板亦显著高于传统行业企业，当前亦无证据显示科技巨头业务垄断和社会无效率明显相关。目前欧美反垄断立法，更多关注垄断带来的不公平竞争，并主张通过自由竞争、技术创新等市场化手段打破垄断问题，本身具有合理意义。当前潜在监管问题点包括：科技巨头借助垄断优势形成的非公平定价、用户数据使用、捆绑销售、业务排斥等，同时科技巨头亦通过主动创新、开放透明等方式积极应对监管。我们判断，监管并不足以影响科技巨头长周期的领先优势，但亦会推动科技行业创新的加速，以及新的投资机会的孕育。

受益于新建项目的竣工交付以及下游市场强劲需求带来的项目上架率持续改善，本季度我们重点跟踪的IDC企业业绩均超出市场此前预期。个别国内IDC企业、北美四家IDC企业三季度新增订单继续维持高位，世纪互联等IDC企业亦上调了全年资本开支计划。年初至今，源于市场对远期需求乐观预期、宽松流动性等支撑，中、美IDC企业股价涨幅极为可观，但作为利率敏感型资产，近期美股IDC企业股价表现明显受到市场长端利率上行的影响。中长期视角，我们判断全球IDC市场需求仍将具有较高确定性，同时类REITs属性带来的稳定现金流入，亦使得板块具备持续的长线配置价值，一线龙头企业仍将是我们的首选推荐，但亦需关注短期利率波动对估值的影响。持续重点关注EQIX、世纪互联、秦淮数据、光环新网、数据港、DLR、宝信软件等，同时亦建议关注三大运营商IDC资产价值重估机会。

“十四五”是我军在基本实现机械化后加速武器装备现代化建设的重要阶段，..行业预计将在2021年开篇之年迎来多重产业的景气拐点，该预期也将引导市场对..的投资偏好自2020年年底从估值角度向产业趋势加速切换。短期仍推荐优先配置估值较低且产业趋势明确的个股：中航重机、火炬电子、鸿远电子、航天电器、中航光电，关注利君股份；长期择股策略推荐围绕“产业拐点”布局：1）主机厂-中航沈飞、航天彩虹；2）航空发动机产业链：航发动力、中航重机、ST抚钢、火炬电子；3）导弹产业链：鸿远电子、航天电器、菲利华，关注盟升电子；4）航空零部件：豪能股份、爱乐达、北摩高科，关注利君股份；5）..电子：睿创微纳、上海瀚讯、鸿远电子、火炬电子、航天电器、中航光电；6）..新材料：中航高科，关注中简科技。

中俄东线中段投运，正式通入京津冀，从而进入全国的气源串换体系，利好全国燃气供给增长。中俄东线当前进口成本较东部门站价有巨大套利空间，有望促使油气央企向城燃公司让利，驱动城燃公司量价向好。城燃板块需求、气价、商业模式全面边际改善，维持推荐深圳燃气、中国燃气（H）、华润燃气（H）。

威胜信息是一家提供从芯片到解决方案的物联网供应商，凭借技术领先、完整产业链布局，是国内为数不多的能够提供从芯片、核心数据采集设备、通信设备、大数据应用、以及关键细分市场解决方案的物联网厂商。过去五年，公司利润复合增速高达39%、毛利率/净利率增长了近十个百分点。我们认为，在“新基建”催化物联网、智慧城市发展提速、智能电网需求井喷等多重驱动下，公司有望巩固龙头地位，业绩持续提升。预计公司2020-2022年净利润为2.70/3.40/4.37亿元，对应PE分别为52X/41X/32X。给予公司2021年46倍PE，对应目标价31.26元。首次覆盖，给予“增持”评级。

北京主基地占比高、欧美线中方航司排名第一以及与国泰航空深度协同，疫情背景下由国航传统优势转化为短期压制的三大因素。若2021年上半年成熟疫苗加速推放市场，短期压制因素逐渐缓解并释放弹性。2021年春运国内线供需增速差或接近转正且运力引进受限，汇率升值、低油价，航空重构繁荣逻辑逐步兑现。我们维持2020/21/22年EPS预测为-0.73/0.46/0.67元。继续推荐压制因素有望逐渐缓解，打造首都机场超级承运人的中国国航。维持“买入”评级。

受益疫情，海外快递巨头业务量加速攀升，业绩逆势增长，全球快递巨头今年市值表现大幅跑赢各自指数。预计明年B端商务件提速、品牌消费件继续保持较高增速，后年鄂州机场投用有望加速时效件地理范围渗透，预计未来2年顺丰时效CAGR达15%+。疫情驱动下，顺丰与海外快递巨头表现相同的产品结构趋势：时效件切换至消费驱动。基于格局、成长性、财务稳健性、市场空间四个维度，顺丰完胜海外快递巨头，当前公司核心时效业务30倍PE并不贵。调整公司2020/21/22年EPS预测至1.66/2.02/2.30元（原预测1.65/2.02/2.23元），当前价格对应PE为48/40/35倍，维持“买入”评级。

小米集团公告通过配股和可转债募资约40亿美元。我们认为，此次募资在手机行业竞争格局变化的机遇期，有助于公司加大在供应链保障、智能制造、渠道优化、产品升级等方面的投入，从而进一步提升中长期竞争力。我们持续看好公司智能手机市场份额提升的趋势以及AIoT业务的长期前景，维持公司2020-2022年Non-IFRS净利润预测为120/152/212亿元，维持“买入”评级。公司当前市值5867亿港元（4966亿人民币），对应2020-2022年Non-IFRS预测盈利的PE分别为41X、33X、23X。

三四线开发环境迥异于一二线。从缺陷看，相对来说三四线市场单体容量较小，部分市场需求可持续性有疑问，地价对房价波动更敏感（故而作为债务抵押有缺陷），本土人才储备少；从优势看，三四线限价少，产品溢价容易，品牌企业竞争不激烈，地价不高，建安成本占比高，节约建安成本意义更重要。

看好公司重归头部蓝筹。我们认为，公司2020年报表盈利能力会继续下降，规模增长也显得乏力，但这是过去几年阶段性发展阵痛的滞后体现。我们相信，公司在三四线城市的发展策略是独到而正确的，在更具产品溢价潜力和流程管控必要性的市场，公司甚至没有规模化的竞争对手。一旦公司管理红利重新释放，我们相信公司的盈利能力将率先于同行而反弹。我们给予公司2020/ 2021/2022年1.97/2.21/2.61元/股的核心净利润预测，给予NAV17.82港元/股的预测，给予公司2021年6倍PE的目标价，对应15.66港元/股，当前股价10.24港元/股，给予公司“买入”的投资评级。

公司为全球人造草坪龙头，连续十年市占率第一，在行业快速增长的过程中，公司有望凭借产品、供应链和客户优势把握增长红利，同时产业链的延伸将进一步扩大市场，看好公司长期成长。我们上调2020-22年EPS预测至1.05/1.29/1.59元（原预测为1.04/1.28/1.58元），上调目标价至38元（原目标价为36元），维持“买入”评级。

公司拟增发不超过H股20%，将进一步提升研发实力，强化电动领先地位。本次H股增发，是继公司2014年H股配售、2016年A股定增后再一次增发，资本将持续为公司发展赋能。公司目前基本面向好，全新旗舰车型“汉”开启新一轮景气上行周期，比亚迪电子业务快速增长。公司业务分拆有望推动电动制造业务内在价值兑现，旗舰车型热销及潜在智能化拓展推动价值重估，维持公司2020-2022年归母净利润预测44/57/64亿元（对应EPS预测为1.62/2.10/2.36元），维持“买入”评级，继续重点推荐。

公司是国内军用航空锻件龙头企业，业务涵盖锻造与液压环控两大类，产品覆盖国内所有飞机、发动机型号。在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下，充分受益航空武器装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容，公司有望进入快速发展期。作为我国老牌锻造企业，公司各吨位锻造设备较为齐全、生产线完备、锻造工艺国内领先，市场龙头地位稳固。公司隶属航空工业集团，客户关系稳定，获单能力较强。近几年公司正逐步剥离低效资产，聚焦航空主业提升效能，预计公司盈利能力将自今年年底出现明显拐点。预计公司2020/21/22年归母净利为3.87/5.20/7.02亿，综合考虑行业可比公司估值水平、公司的竞争优势以及成长空间，预测公司合理市值约235亿元，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价25元。

公司是国内汽车皮革领先供应商，2019年市占率约为8%，主要通过麦格纳、延锋安道拓等全球龙头一级供应商配套一汽大众等优质客户。公司产品技术领先，深度配套一汽大众；且已获得上汽大众、上汽通用等客户的新车型订单，有望加速替代外资，同样实现深度渗透。我们预测公司2020/21/22年EPS为1.34/1.64/2.12元，给予2021年30倍PE的估值，对应目标价49.2元，首次覆盖给予“买入”评级。

公司将“协作”提升至核心产品战略，其轻量化特点及跨..协同有助于WPS成为用户整体办公核心入口，网络效应加强粘性提升付费转化。中期看，受益于国产化、正版化、云化三大核心趋势，公司业绩有望持续高增。维持公司2020-2022年收入预测26.21/35.41/46.83亿元，归母净利润预测8.55/11.09/14.13亿元，对应EPS预测 1.85/2.41/3.07元。维持“买入”评级，目标价431元。

飞鹤已进入市占率加速收割阶段，2019M1/2020M9市占率分别为8.5%/18%。2020年望完美收官，2021年快增长确定性强。目前，公司价盘牢固&库存水平低，并不断推动产品、渠道服务、团队战斗力、品牌等能力升级，为未来3-5年市占率提升、较快增长奠定良好基础。同时，公司居安思危，把握奶粉业务高增长下的窗口期，开始积极探索思考第二增长曲线，有利于公司估值中枢的稳定。维持1年期目标价24元，维持“买入”评级。

华虹半导体为国内最大的特色工艺晶圆代工厂，8英寸产线受益下游需求旺盛、行业供需趋紧，价格有望提升；新增12英寸产线产能爬坡，逐步摊薄成本，改善整体盈利状况。长期看好公司所处的8英寸特色工艺市场格局和12英寸产能扩充带动的长期收入体量扩张。我们判断2020年公司处于业绩拐点，后续有望持续环比改善；功率半导体景气提升背景下8英寸晶圆具备潜在涨价可能，公司产品组合改善亦有望持续提升ASP，看好12英寸产能持续扩充带来的收入规模成长性以及盈利改善。由于预期公司产能扩张进展较快且产品组合有望持续改善，我们小幅上调2020~2022净利润预测至0.76/1.23/1.62亿美元（原预测0.76/1.22/1.54亿美元）；预测每股净资产1.79/1.89/2.01美元，对应14.35/15.25/16.14港元，按照2020年3.5倍PB给予目标价50.23港元，维持“买入”评级。