作者 | 商立木
上个月25日，爱尔眼科(300015.SZ)(以下亦简称“公司”)公布了2021年报以及2022年1季报。作为市场上知名的白马股，爱尔眼科的关注度一直比较高，风云君自然也不想放过这个分析热点题材的机会。
数据不会说谎，下面我们就从上市公司的财报数据入手。年报显示，2021年，爱尔眼科营业收入为150亿，同比增长25.93%；扣非归母净利润为27.83亿，同比增长30.59%。在同比基数不断增大的背景下，爱尔眼科仍保持着不错的增速，值得点赞。从收入分布来看，公司收入大多来自国内，其中又主要集中在华中、西南、华东、华南等地区。2022年一季度，爱尔眼科营收增速为18.72%，归母净利润增速为26.15%，扣非归母净利润增速为22.49%，看似增速没那么快。但考虑到东北、华南、华中、华东等区域受疫情影响比较大（甚至堪比2020年），当地医院停诊或限流，风云君觉得，2022年一季度的业绩同比仍能实现增长实属不易。继续将时间线拉长，2014-2021年期间，爱尔眼科的归母净利润，从3.09亿元增长到23.23亿元，各年增速基本保持在30%以上。不得不说，这样的业绩和增速，在A股绝对算的上优质，单纯就一季度6.2亿的扣非净利润，就超过很多上市公司的全年利润表现。风云君曾看到过这样一句话，几乎所有的商业巨头都是通过复制来成长的。比如：特斯拉/苹果的流水线标准化生产、沃尔玛/肯德基/宜家的商业连锁店、微软/google软件系统的一次开发无限次使用等等。而爱尔眼科，作为全球最大的专业眼科连锁医疗机构，似乎也是在走这样一条路。目前，爱尔眼科在扩大眼科中心方面，已经有了自己的模式，即“省-地-县”分级连锁，根据不同层级和不同规模，发展相应规模的医院。（1）上海爱尔眼科医院为一级区域旗舰医院之一，是技术中心和疑难会诊中心，对二级连锁医院进行技术指导与学术支持；
（2）省会级中心医院为二级连锁医院，开展全眼科医疗服务并作为省级疑难会诊中心，对三级连锁医院进行技术指导与学术支持；
（3）地级市医院作为三级连锁医院，侧重“验光配镜”和常见眼疾的诊疗，可将疑难患者输送到上级连锁医院就诊。
2021年，爱尔眼科在建设世界级和国家级区域性眼科中心，形成省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）以及爱眼e站的横向同城分级诊疗网络，用专业的话来形容就是“横向成片、纵向成网”。老铁们如果看不明白也没关系，咱们可以通过下面几组数据感受一下。2009年，爱尔眼科在创业板上市之时，只有19家国内连锁眼科医院。到2021年，其队伍扩大至174家国内医院、118家门诊部，和上年同期相比，分别增加了28家、30家。大陆之外，爱尔眼科还拥有香港亚洲医疗、美国MING WANG眼科中心、欧洲ClínicaBaviera.S.A、东南亚ISEC Healthcare Ltd等眼科机构，2021年的收入占比大约为11.5%。根据公开信息，2009年时，公司门诊量累计为63.11万次、手术量为6.64万例。到2021年，门诊量1019.61万人次、手术量81.73万例，对比去年同期，分别增长35.07%、17.64%。从2009年到2021年，爱尔眼科的营业收入从6.06亿元增长至150亿元，扣非归母净利润从0.92亿元增长至27.83亿元。而爱尔眼科的市值，也从上市时的50多亿，涨到如今1900多亿。爱尔眼科复制性较强的其中一个重要原因是：其业务模式并不高度依赖于人。2021年，爱尔眼科的人力工资只占营业成本的31.91%，而医用材料占比则高达46.09%。2014年以来，爱尔眼科毛利率呈上升趋势，2021年为51.92%，相比2020年增加了0.88%。具体到产品方面，爱尔眼科的收入主要来自屈光项目、白内障、视光服务三块业务，2021年的收入占比分别为36.80%、14.61%、22.52%。其中，屈光手术和视光服务项目的毛利率是最高的，2021年分别为58.95%、58.04%，同比分别增加了0.83个百分点、1.11个百分点。这两块高毛利率、收入占比较高的业务，也提升了整体的毛利率。其中，2021年，爱尔眼科的整体毛利率为51.92%。从核心的投资回报率来看，爱尔眼科ROE（加权）常年保持在20%左右，2021年为20.58%。爱尔眼科能做大的另一个重要原因是激励足够，这也是民营企业的优势。从公开信息来看，爱尔眼科推出了股票期权、限制性股票以及合伙人计划、省会医院合伙人计划等多项激励措施，让核心员工骨干和公司长期利益绑定一起，这点和华为比较像。2021年6月，爱尔眼科又向4906名核心员工授予了4754万限制性股票，授予价格为27元/股。此外，爱尔眼科在招揽和..人才方面也确实有自己的一套方法：（1）通过岳麓计划、优才计划、鲲鹏计划等人才培养计划，培养医疗和管理人才，吸引国内外权威眼科专家加盟；
（2）国家级创新..“博士后科研工作站”，可以从本科到博士后全链条人才培养；
（3）与中科院计算所签署了“联合培养博士后人才合作协议”，共同开展交叉学科博士后联合招收培养等等。
近三年，爱尔眼科的研发投入，从2019年1.52亿增长到2021年2.23亿。依据年报，公司在2021年也取得了不少成绩，包括：获批纵向项目84项，横向项目4项；专家主编/参编专著8部；专家发表 SCI/Medline期刊收录论文63篇，中文核心期刊/统计源期刊论文61篇。在数字化方面，爱尔眼科在建设互联网医院、疑难眼病会诊..以及眼科大数据中心，完善线上线下一体化的眼科医、眼健康管理服务模式。其中一个比较典型的例子，就是通过人工智能来辅助诊断。爱尔眼科本质上是服务行业，必须以患者为中心，特别是医疗质量和安全要保障。2021年，爱尔眼科白内障术后眼内炎发生率0.0121%（国家统计三甲医院发生率约0.03%），玻切术后眼内炎发生率0.0166%（国内外相关统计发生率约0.05%），平均医院处方合格率97.6%。爱尔眼科不断地靠连锁复制做大业务，这其中既有内生性增长，也有一些并购。这门生意的现金流也比较好，股东回报率平均20%左右，每年经营现金流均为正流入。同时，爱尔眼科也坚持每年分红，累计分红35.21亿（考虑2021年），分红率高达38%。依靠庞大的眼科市场、国家政策的鼓励、以及民营企业的机制和优势，爱尔眼科已经不知不觉成为全球最大的眼科服务集团，拥有纵横颇深的诊疗网络。上市13年，爱尔眼科业绩保持稳定增长，取得的成绩令人赞叹，配得上“眼茅”的称号，值得各位老铁和风云君持续关注。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动..等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。
