Baillie Gifford：有目标的投资

2022-05-30 12:09:48

注：Scottish Mortgage的基金经理Tom Slater对过去一年的投资做了复盘。开展投资需要有有明确的目的。当今世界面临的许多挑战都是过去十年两个主流趋势的负面后果。首先，中国的经济发展正在破坏既定的世界秩序。其次，技术进步造就了越来越具有地缘政治重要性的公司和复杂的全球互联网络。但是现在，中国的崛起引发了地缘政治问题，而互联网的快速发展带来了治理和权衡问题。投资中国的投资人需要考虑双重挑战：美国制裁加码，和中国政府如何限制突破性企业的股价上涨。在这段动荡时期时期，Scottish Mortgage在中国的持股基本保持不变。科技企业仍将是长期增长和通货膨胀的主要决定因素。另外，Tom也讨论了投资组合的变化，以及做为长期、耐心的投资人在非上市公司上的加码。

正文：

TomSlater，投资经理，合伙人

这是艰难的一年。市场受到宏观经济担忧、地缘政治和新冠疫情持续冲击波的推动。在这种环境中投资需要有韧性和明确的目标。

我们的目的是为成长型公司和企业家提供长期资金和支持，投资人类经济的未来。这种方法有时会很流行，有时会像现在一样不受欢迎。由于这种波动，我们不鼓励那些时间跨度在五年以下的人投资我们的基金。虽然我们不喜欢让我们的股东感到不安，但我们相信，为了产生长期回报，在市场下跌期间保持韧性是必要的。在面临压力时，我们可以尽最大努力支持我们的被投资公司。

观察和分析地缘政治和宏观经济的发展比进行徒劳的预测更有用。过去两年的给我们的教训，用约翰·凯爵士的话来说是：我们的世界完全不确定。我们必须警惕那些对未来作出自信断言的人。相反，我们的工作是认识到预测的局限性，建立一个对不断变化的条件中具有坚实实力的投资组合，并专注于回答“发生了什么？”

我们认为，当今世界面临的许多挑战都是过去十年来推动我们投资组合构建的两种趋势的负面后果。首先，中国的经济发展正在破坏既定的世界秩序。其次，技术进步造就了越来越具有地缘政治重要性的公司和复杂的全球互联网络。中国的崛起帮助一大批人摆脱了贫困，并为工人和投资者创造了机会。然而，这一成功激起了其更大的地缘政治野心，并对美国霸权构成了挑战。互联网公司已经建立了一个为数百万人创造经济机会的基础设施，但其影响的规模引发了治理和权衡问题，以限制企业不良行为的影响。而且，这些问题不可能快速或轻松地解决。

中国

中国的经济规模目前约为美国的四分之三（使用购买力平价衡量时甚至大于美国），是任何其他国家的两倍以上。中国的技术公司在一些重要领域处于世界领先地位。“中国制造2025”计划旨在弥补中国在其他行业的不足。事实上，美国政府通过拒绝中国企业获得美国技术，这种矛盾迫使中国企业发展国内供应链。中国的崛起是可以预见的，它通过自己的五年计划来表达自己的意图。最近的变化是中美关系的恶化。在贸易关系恶化的同时，美国防务和外交政策机构也越来越对中国持敌对态度，在乌克兰的事件也导致这个问题愈演愈烈。

在“共同富裕”的目标下，对中国企业进行监管，也给投资者带来了损失。回顾过去，我们减少了对西方在线..公司的持股，而不是对中国同行的持股，这是我们犯得一个错误。蚂蚁集团在拟上市时遭到谴责，这是一系列监管行动的开始。这些行动包括对在线辅导行业的严格限制、对视频游戏的限制、针对互联网..的反垄断活动以及对数据和隐私的新政策。类似许多孤立的行动在其他国家考虑过但在实施改革方面却不太成功。总的来说，这加强了政府对私营企业的控制，也阻碍了西方资本的供应。

不断恶化的地缘政治形势以及科技和教育领域的大量失业，使得中国政府咄咄逼人的监管立场逐渐站不住脚。管理层3月份表示，当局应推出“有利于市场的政策，并谨慎推出紧缩措施”，这可能表明，最严重的打击已经过去。西方投资者目前面临的挑战是双重的：将未来可能性很低但的确再增加的美国制裁的情况纳入自己对中国投资的评估，并考虑中国政府如何限制获得突破性进展的赢家的股价上涨。对我们来说，在这段动荡时期，我们在中国的持股基本保持不变。

科技

技术和资本一直是全球化的关键推动者。创业文化已经从美国西海岸的故乡传播到美国东海岸和中国的东海岸。在移动时代，这会传播到任何有互联网连接的地方。然而，规模化初创企业所需的资本和科技的提供者在地理上仍然相对集中。美国风险投资公司提供了融资，并从中国几家最成功的初创企业那里获得了相关回报。中国在“共同富裕”政策上的软化立场表明，一些人承认西方资本仍然很重要。乌克兰战争之前，全球化已经让位于由三个独立经济区（美洲、欧洲和亚洲）组成的世界。对于被投资公司来说，如何应对这些分歧将越来越具有挑战性。

除了市场对通货膨胀和利率的关注之外，我们没有什么可补充的。供应链已经很紧张，俄乌战争和中国大规模的新冠疫情加剧了这种情况。资本主义加上ASML等公司在关键半导体领域的技术发挥，将随着时间的推移解决这些供应瓶颈。我们认为，技术进步并没有很好地反映在总体统计数据中，它将是长期增长和通货膨胀的主要决定因素。例如，在供应方面，电池和太阳能电池板的产量继续呈指数级增长。虽然对能源市场的影响需要时间积累，但制造业学习曲线和持续的技术改进最终将降低能源成本。从需求端来看，与我们交流的采用现代化远程工作工具的公司称，采用这些工具后，他们的招聘成本更低，质量也更高。

投资组合

多元化结合的重大变革过程支撑着我们所..司的发展。我们相信，对疾病的基因组和分子原因有更深入的了解将导致有针对性和个性化的医疗保健。人们的注意力正从传统的媒体形式转移到网络。零售业务正在向移动化发展，支付公司正在成为信息和服务的集合体。企业越来越多地转向云提供的IT服务。我们正在远离一个以碳为基础的能源生产和运输的世界。根据这些争论来衡量最近的事件和股价是很有帮助的。医疗保健是否变得不太可能个性化？人们会回到线下形式的媒体和商业吗？10年后，我们是否更有可能使用化石燃料？

对我们来说，这些问题的答案都是“不！”。事实上，最近发生的事件可能加速了其中一些进程。因此，我们没有对投资组合进行非常明显的调仓。我们仍然拥有一年前我们拥有的所有前30名股票（这是一个相对的衡量标准，按权重计算，大约四分之三的投资组合在前30名股票中）。负责开发关键的新冠病毒疫苗之一的mRNA公司：Moderna，现在是我们最大的控股公司，部分原因是因为增持了其头寸。Moderna也是我们前十大持仓中唯一一家持有时间不到五年的公司。我们认为，研制新冠病毒疫苗的方法将在未来几年提供重要的医学突破。电动汽车生产商特斯拉（Tesla）是我们的第二大持仓公司，尽管进一步削减了规模。消费者对其产品的需求远远超过了供应，其运营执行情况也非常出色。

我们最大的减持是亚马逊，这是我们多年来最大的控股公司。我们仍然非常尊重该公司，并相信它在未来还有巨大的机会，特别是在通过AWS提供云基础设施方面。然而，创始人杰夫·贝佐斯（JeffBezos）退任首席执行官一职令人担忧，因为他一直是企业文化的核心。与此同时，未来增长的数学计算更具挑战性。过去十年来，电子商务在美国零售市场的份额从5%增长到15%，使在线零售商的市场份额增加了三倍。假设电子商务在未来十年中占据10%的市场份额。在这种情况下，机会只会增加三分之二。考虑到我们对增长的关注，我们现在有必要将资本重新部署到其他领域。

©Solugen

非上市企业

风险投资对我们的投资组合和思维的贡献不断增长。与往年一样，我们的大多数新想法都是通过私人公司投资实现的。今年，其中包括寻求通过低碳工艺生产化学品的合成生物公司Solugen、电池回收公司Redwood Materials和在线药剂企业Capsule。成功的非上市企业投资正在成为我们的主要资产。我们的30大持仓中，有一半以上的持仓的初次买入都是在其上市前完成的。在企业收到压力的时候，我们在支持年轻且亏损的公司方面的作用变得越来越重要。我们会仔细关注那些能够应对挑战性条件并利用我们的资本增加成功机会的企业。

由于我们有作为耐心的投资人的声誉，我们有机会投资于各种各样的增长型业务。迄今为止，许多最令人兴奋的投资都有数字商业模式。我们现在正在考虑更多拥有实物产品的公司，如果要实现规模，这些公司需要更大的资本要求。鉴于Scottish Mortgage的资源和投资期限，我们非常适合投资此类公司。如果没有大量投资，我们的社会将无法摆脱以碳为基础的能源和运输。欧洲电池制造商Northvolt等这类公司将是取得进展的关键，我们认为资本配置的回报可能非常有吸引力。我们正在考虑如何帮助推动这一领域和其他重要领域的进展，包括在公司组建中发挥更重要的作用。

展望

在过去两年中，投资组合中的大多数公司在充满挑战的经营环境中实现了卓越的增长水平。尽管世界许多地区存在地缘政治不确定性、生活成本大幅上升以及利率预期迅速上升，但我们仍然预计我们投资的大多数公司今年将实现高水平的增长。这些公司资本充足，由杰出的领导者领导，已经表现出高度的适应性和韧性。不管经济状况如何，少数公司创造了大部分股市回报。我们的目标是确定具有这种潜力的公司，并在我们发现这些公司后，尽可能长时间地支持它们。

作者：TomSlater

来源：他山之石观投资

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