一周研读｜聚焦成长和价值

全球流动性持续收紧，通胀压力或逐步缓解，同时，地缘政治因素影响下，战略资源品高景气有望延续。在此背景下，我们推荐两条投资主线：1）受益于原材料价格回归理性下的毛利率提升，本身在碳中和、材料国产替代战略下具备明确成长性的高端新材料；2）战略资源高景气持续，看好具备成本优势和逆周期扩张能力的低估值龙头公司。

从价值和成长两个维度综合考量，结合行业空间、需求景气度以及确定性，推荐三类投资机会：1）行业空间广阔，需求高景气，成长确定性强的领域：光伏、储能、航空发动机、军队信息化等；2）“稳增长”政策组合落地，受益于地产行业回暖与基建发力的领域：大家电、工程机械、新型电力系统等；3）高速渗透，受益于C端消费升级、品质生活的领域：服务机器人、家用投影等。

今年二季度以来，稳增长政策助力经济修复，地产债务以时间换空间、房地产信用预期从“极度悲观”转向“相对中性”，有助扭转银行资产质量预期，行业估值底部确立。展望下半年，实体经济改善，地产产业链边际转暖，有助行业估值提升，银行板块具备绝对收益空间。个股来看，短中期关注资产质量预期修复、业绩高增长的高性价比银行；中长期关注特色商业模型带来的估值溢价型银行。

在稳增长大背景，以及项目订单储备丰富和收益率优厚的情况下，影响上半年风电需求释放的不利因素也在逐步消除，预计下半年风电装机有望迎来加速复苏。同时，风机招标价格企稳、零部件原材料成本下降，也将带动产业链盈利逐步修复。看好：1）海上风电降本和招标进展超预期，海风成长性进一步强化；2）部分零部件企业有望受益于原材料价格下降带来的盈利改善；3）机组大型化带来的机会；4）受益海外装机加速的零部件出口增长机会。

下半年整体用电需求有望边际改善，预计全年用电增速为3.5%；煤价仍处于高位以及利用小时受挤压制约火电进一步修复盈利，预计全年盈亏平衡概率较高；全年来水有望偏丰且水电大省市场电价已确立上涨趋势，叠加大水电投产催化，助力板块业绩弹性可期；新能源运营商仍处于业绩弹性释放以及ROE扩张周期，基地化开发模式正提升龙头竞争优势。

建议沿价值回归和周期重构主线，自上而下优选确定性强的标的。

1-5月，规上工业企业利润同比增长1.0%，5月单月同比下降6.5%，降幅较前值收窄2个百分点。部分结构改善趋势更加明朗，下游利润3年平均增速较前值提升，中游利润占比较前值增大，装备、基本消费品制造业利润改善较快，不过总体利润的主要贡献项依然是上游的煤炭、石油等能源业。在疫情影响减弱、工业达产、价格剪刀差收窄趋势下，稳增长措施效果显现，预期工业企业利润和结构将进一步修复。

5月工业企业利润小幅回暖，较4月改善相对有限，背后主要因素仍然是局部疫情扰动。进入6月之后，疫情形势大幅好转，积极因素明显增多，预计6月经济和工业企业经营环境将得到更快的修复。对于债市而言，一方面是经济加速复苏对市场预期的影响，另一方面货币政策和资金面或将向常态回归，因此对利率债仍需保持谨慎，建议关注信用债的配置机会。

随着国内疫情防控形势持续向好，稳经济一揽子政策措施加快落地生效，制造业景气在连续三个月收缩后重返扩张区间，供需循环明显复苏，尤其是6月份生产指数甚至略强于过去五年季节性平均水平。综合来看，目前制造业的生产经营尚处于复苏初期，考虑到复苏的行业数量有望进一步增加、企业经营预期明朗乐观以及交通物流条件进一步改善，我们预计后续PMI仍有向上动能，另外工业品价格的环比下行，也将一定程度上支撑中下游、小型企业的复苏。6月份服务业和建筑业的景气有明显回升，预计后续在强调高效统筹疫情防控和经济社会发展的背景下，非制造业商务活动指数有望保持在较高景气区间。

6月制造业供需双双回暖，供应商配送时间指标导致制造业PMI被一定程度低估。非制造业环比大幅改善，疫情防控有序放松后，经济迎来修复最快的阶段。6月份经济反弹的速度确认，但下半年经济反弹的幅度不确定性仍存。对于债市而言，三季度利率债难言乐观，或将面临经济基本面向好和资金面边际收敛的双重压力，中期视角，建议关注利率调整后“跌出来的机会”。

6月债市整体走弱，10年期国债到期收益率从5月底的2.74%最多上行10bps至2.84%。7月是基本面修复的兑现和政策博弈期。6月局部疫情得到控制，票据利率快速回升显示信贷需求有所回升，预计7月份即将公布的经济和金融数据都将呈现进一步修复的特征。随着疫情形势的好转经济复苏将会提速，工业生产将率先反弹，消费、服务业、地产销售等也会进入见底回升的过程，7月份宏观经济的修复状况将进一步加速。除了基本面修复兑现外，7月重要会议或释放进一步宽信用和稳增长信号。债券供给压力阶段性缓解，但资金面恐难有更大利好。因而我们认为，6月份以来的利率上行或还没有结束，7月利率或仍将震荡偏弱运行，参照历史上几轮典型的利率调整后的变动幅度，预计还有5~10bps的上行空间。同时，需要关注的是，中期视角上预计本轮利率调整后将迎来更为适宜的“跌出来的机会”。

工信部与三大运营商公布5月数据：三大运营商1-5月电信业务收入同比+8.5%，5月单月+7.4%。1-5月，移动数据流量业务、互联网宽带业务、新兴业务分别拉动电信业务收入增长0.4、1.4、5.3pcts。4-5月疫情对运营商移动和产业互联网业务增速带来负面影响，我们预期6月相关收入将环比显著改善，二季报预期整体稳健。运营商龙头当前的估值仍处在历史底部区间，股息率处于历史高位水平，预期二季报和全年经营情况向好。

我们认为，《反垄断法》修订的落地意味着反垄断监管思路已经更加成熟和稳定，有助于进一步改善企业和市场预期，后续可持续关注司法解释或部门规章对新法的进一步细化。中央政治局第三十八次集体学习指出，依法规范和引导我国资本健康发展，发挥资本作为重要生产要素的积极作用，坚持“两个毫不动摇”，为资本设立“红绿灯”。当前防止资本无序扩张初见成效，典型案例已经树立，制度框架日益完善，企业自发拥抱监管意愿凸显。本次法律修订的落地，标志着反垄断监管思路已较为成熟，工作方式将更加法制化和市场化，企业与市场预期或更加稳定。

整体来看，受局部疫情反复、经济承压等因素影响，我们预计电子行业2022年中报业绩表现持续分化，与此同时，受益智能汽车、光伏等细分下游需求支撑，叠加国产替代逻辑持续兑现，IGBT、半导体设备等细分赛道料仍将保持高景气状态。我们建议关注景气度持续及自下而上有公司成长逻辑的细分领域龙头。

2022Q2，美妆产业链上的各家公司均不同程度地受到了疫情的不利影响，业绩涵盖B端、线下消费场景的公司受影响更为明显。预计 Q3起疫情影响、消费形势等将边际好转，美妆、医美板块仍将是可选消费中增速靠前的领域，各美妆、医美优质龙头在产品力/../渠道/公司治理等方面的综合实力有望继续推动各公司实现良好增长。资金层面，从赛道布局角度出发的增量资金，尤其是海外资金的进入或将比上半年更为明显，而优质标的稀缺，继续看好优质龙头后续行情。

汽车电动化、智能化趋势加速，通信领域的连接器、模组、高精定位等领域有望充分受益，而国内龙头公司凭借成本优势、工程师红利、技术快速迭代和靠近国内智能汽车终端品牌的优势，亦有望在国内和全球提升市场份额。

物业管理公司的应收款，可以视为增长质量的一个风向标。我们预计，2022年中报物业管理企业可能存在应收款规模增加和部分坏账计提的压力，但整体而言规模可控。如果企业的应收款科目绝对规模开始下降，可能是企业增长质量提升的标志。

我们相信，市场将沿着从销售到投资再到信用这一路径复苏，销售的复苏才刚刚开始。这一复苏顺序决定了，政策发力可能和基本面复苏长期共存。对地产开发行业而言，过去九个月的拿地规模这一个指标，对于判断企业信用、市占率和盈利能力而言都足够有用。民营物管公司相比民营地产公司而言更容易走出困境，尽管国有企业在物业管理行业也占据竞争优势。

房地产市场的销售复苏正在展开，虽然2022年业绩承压，但优秀企业的整体资产价值已经触底上行。我们注意到土地市场的竞争明显走向理性。我们有望迎接一个更专业，更透明，更本地化的中国房地产市场，这个市场中的优秀企业，仍然具备显著的投资价值。

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