坏消息比好消息更能带来投资灵感

来源：巴伦周刊

价值投资模型需要股票投资想法来填充。这些想法来自不同地方，有些比另一些更有成效。我认为投资想法主要有7个不同来源。 

投资想法的第一个来源是坏消息（bad news）。

关于公司的故事通常着重强调某一事件中的极端元素。这些极端元素在头条新闻中被放大了。头条新闻驱使着人类的行动，有时候甚至过了头。这可能导致股价以更大的幅度震荡，而如果人们较为冷静地看待事实的话，震荡幅度会小一些。

过度反应不仅仅来自散户投资者，也来自职业基金经理。例如，当对冲基金在季末报告其持股情况时，不希望把有限合伙人吓跑了，因此可能放弃一家经历过某些尴尬时刻的业绩优良的公司。

有时候，股价可能受到新闻的影响而下跌，但跌过了头。以百威啤酒生产商安海斯-布希公司为例。2005年，报纸上的文章似乎在暗示，啤酒的好日子已经到了头儿。掺有红牛饮料的伏特加等一些替代性饮料正越来越受年轻人的青睐。我对安海斯-布希公司进行了分析，发现它的核心业务仍然发展得很好，但不管怎样，股价却下跌了。

正在我反复思考时，父亲邀请我到旧金山看棒球比赛。我记不清楚客队是哪支球队，也不记得谁赢得了比赛，但清楚地记得我在球场中看到的事实：人们喝了很多啤酒。

我的观察很难称得上是先进的市场研究，再加上这发生在美国的棒球场，在这种环境之下，人们自然会喝啤酒。然而，这是真实的景象，说明啤酒的好日子并没有结束。不久之后，我以每股45美元的价格买入了安海斯-布希公司的股票。

到2008年11月，也就是我买入股票的三年半以后，安海斯-布希公司以每股70美元的价格被收购。我的这次投资，连同分红在内，带给了我大约15%的年均回报率。我既没有寻找新的股票，也不喜欢被收购（关于这一点，我已经在第17章清楚地说明）。不过，为了已经获得的收益而缴税，对投资者来说是金融领域中最受欢迎的一种痛苦。

另一些时候受新闻影响的股价下跌则是完全合理的。例如，2015年9月，随着大众汽车排放丑闻被公之于众，公司股价随即下跌。尽管在我撰写本书时情况仍在继续，但实际上，大众汽车内部有组织地避开了监管规定，这不好。再加上大众汽车在危机之前就被认定为一家经营不佳的公司，它的已动用资本回报率没有给人留下深刻印象。对于打算几十年如一日持有股票的聪明投资者来说，这样的公司，根本不能算是投资机会。

在一些罕见的场合，受新闻影响的股价变动是完全不合理的。这种情况可能发生，因为某个影响一家公司的故事，会导致另一家公司股票进行交易。例如，推特(Twitter)在2013年11月准备首次公开募股时用TWTR作为股票代码，结果导致了TWTRQ陷入了疯狂激增之后再极速崩溃的情形，而后者是Tweeter家庭娱乐集团的普通股交易代码，这是一家破产的电子产品零售商。

坏消息通常包括真正的悲剧。安全漏洞危及隐私，火车事故造成伤害，食源性细菌引发疾病。有良心的投资者都不希望这些不幸事件发生。

但是，耸人听闻的报道会引发不理性的混乱。价格与价值之间的差距进一步拉大。聪明的投资者打算弥合这一差距。好的投资没有像坏新闻那样的朋友。

投资想法的第二个来源是子公司资产分拆（spin\|off）。

所谓资产分拆，是指从某上市公司中分拆出另一家以前本来属于这家公司的上市子公司。资产分拆的过程通常从股票分发开始，即以分红的形式，将母公司的股票分发到新成立的独立子公司之中。接下来，这些新的股票开始上市交易。

通常情况下，以前母公司的股票持有人是机构投资者。当分拆的股票开始交易时，它们可能自动地卖出。这是因为，新的股票达不到它们确立的正式投资的门槛，如最低市值。这种被迫卖出的股票，可能打压了母公司和子公司的股价，假如它们都是可以理解的、经营良好的、值得投资的公司的话。 

投资想法的第三个来源是给监管部门的报告（regulatory filings）。

许多国家政府要求大批持股的投资者定期报告持股情况。这些报告是公开发布的。人们可以对比各个时期的报告，以了解那些才华出众的专业人士买入了哪些股票。

在美国，监管部门要求那些管理资产达1亿美元以上的基金经理每季度报告一次他们持有的美国公司的股票情况（有一些无须报告的例外情况）。这种报告被称为13F，在每季度过去45天后必须提交，然后发布在美国证券交易所网站上。监管部门分别在2月、5月、8月和11月的月中进行检查。

挖掘13F报告的详细情况，存在许多局限。不过，理解报告的内容，有助于投资策略发挥作用。

第一个局限是，人们必须知道哪些专业人士值得追随。我们容易从报告中发现业绩突出的共同基金的基金经理，因为他们的业绩记录是公开透明的。但是，私募基金的基金经理可能只与客户分享他们的记录。而在规模更大的公司（甚至是上市公司）中经营投资组合的专业人士，也许从不详细透露他们过去的投资业绩。

人们在了解专业人士的业绩记录之前，不可能真正了解其是否值得追随。名气并不是业绩的代名词。我常常震惊地发现，一些业绩常年落后的人经常在公众面前保持高调做派，而有些真正的投资明星却默默无闻。

第二个局限是，13F报告只披露多头头寸（long positions），不披露空头头寸（short positions）。正因为如此，我们研究那些在有效的单次押注中对多头头寸和空头头寸进行匹配的基金经理时，13F报告变得毫无用处。把这种押注中的多头头寸错当成整个押注（因为忽略了空头头寸），是很危险的。

第三个局限是，13F报告没有披露股票买入时的价格。尽管人们可以研究某个季度的低价，并且保险地得出结论，认为买入时的股票价格并不会比那个季度的最低价格更低，但是报告中没有披露其他更多细节。

第四个局限是时间延迟。一个季度过去了45天之后，刚刚买入的股票有可能已经卖出了。相应地，卖出的头寸也可能已经用新买入的其他头寸来填补了。

第五个局限是，报告本身也可能推动股价上涨。当某位知名专业人士购买了哪只股票时，很多人可能盲目追随，这将使得一度帮助人们判断这只股票有吸引力的低价格不复存在。

第六个局限是，股票第一次出现在13F报告中时，人们可能还没有实际买入。它也许是在子公司资产分拆过程中获得的。另外，基金经理甚至可能在接收股票的日子与报告持股的日子之间的间隔期内开始卖出股票。这种情况也许与某个值得考虑的投资想法的情况完全相反。

第七个局限是，权威性偏差可能使人们盲目模仿。在心理上不能谨守戒律的投资者或许会不加思考地模仿某位大师。但是，大师也会犯错误。最好是把股票首次出现在13F报告上当成呼吁你从头开始对其进行分析的“邀请函”。

另一种不同的认知偏差可能阻止你阅读13F报告，那就是独特性偏差。它可能让你觉得，深入挖掘13F报告似乎是人云亦云，但这是错误的。考虑下面这个类比。

设想有位老板在市中心开了一家餐馆。餐馆老板每个季度都从一位信任的权威人士那里收到一封信，该信件披露整个国家最成功的餐馆采取的一些重大行动。在某个季度，信件披露说，最成功的餐馆将软饮料的售价提升了5%。在下个季度，最成功的餐馆购买了一台油炸机，诸如此类。

收到信件的餐馆老板会把这些信当成没用的垃圾，看都不看一眼就扔出去吗？当然不会。这种信件富含准确信息，可能还包含有益的投资想法，好比你可以想象的最好的交易杂志，不但免费，而且没有任何错误。此外，餐馆老板只要认真看这些信件，不需要承担其他义务，便可以优化和升级餐馆的服务。

忽略13F报告的投资者，好比把这些信件当成垃圾扔掉的餐馆老板。这是一种奇怪的、有局限的行为。一种更好的方法是，在充分意识到13F报告的缺陷与不足的同时，认真看看13F报告，并且确保从报告中了解到的知识不至于让你牺牲掉自己的决策自主权。并没有什么人要求我们一定要复制某位权威人士的交易，也没有人要求餐馆老板一定得买一台新的油炸机。信息披露并不是指令性的。 

投资想法的第四个来源是重组（reorganization）。

重组是公司中的变革事件，它可能是一次收购、资本结构的重大变化，或者是出售公司的某家重要分公司。这常常涉及一些复杂问题，只有熟悉这种复杂程度的投资者才会关心解决这些问题。

另一些复杂问题把很多人吓跑了。这限制了潜在买入者的广泛性，可能导致股价下跌。 

投资想法的第五个来源是小市值股票（small capitalization stocks），也被称为小盘股（small\|caps）。

这些股票的发行，通常市值在20亿美元以下。这种小规模公司的股票，机构投资者可能难以买入，原因有两个。第一，投资机构的章程或许禁止买入市值低于某个限值的股票。第二，即使机构投资者获准买入小盘股，它们这么做也不见得有益。

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