[盛世30巡礼]专访远信投资联席首席投资官周伟锋——备受专业机构投资人青睐的投资大咖

周伟锋：核心资产是一种长期趋势的结果，是社会与行业发展阶段、资本市场行业风格喜好、投资者趋势接受这几个方面的一个结合点，并不是所有基本面趋势都能形成核心资产。对于茅指数此前作为核心资产被热捧，我们进行过分析，主要是以下几方面因素综合形成的结果：

一是集中度。各个行业经历了2011-2015年的经济社会转型，重新洗牌去产能，行业集中度提升，小公司逐渐被淘汰出局，经济在2016年进入新的采购周期和存量升级，最典型如白酒，进入新一轮周期的起点。二是估值。2015、2016创业板并购重组数量创下了年均300多家的新高，同时“核心”资产在当时业绩不断低于预期，当2016年这一轮“核心”资产趋势开始底部起来的时候，资本市场对这类股票的关注度非常低。三是市场偏好。2016年后的关键词是供给侧改革、外资大幅配置A股、中美贸易摩擦，这些因素有利于大行业里的大公司，使得这些大行业的龙头公司无论是基本面还是估值都不断超出预期，导致大家越来越相信核心资产这个逻辑，纷纷拥抱而上。

以白酒为例，我们在2016年年初参与过白酒。当时白酒的商业模式发生了很大变化，从“三公消费”变成了“平民消费”，茅台的零售价才800多一瓶。与此同时，行业洗牌也已完成，众多伪高端白酒公司已经失去了参与高端市场的机会。那个阶段白酒股估值低、市场预期也低，所以进行了参与。

但是2019年后，白酒龙头的增速并没有大家预想中快，反而带来了白酒“小弟”们的崛起，变成了一个景气度推动的行业贝塔。这基本不太符合我们长期投资的逻辑。反思过后，我们认为不能参与这样的行情。

总体来讲，我们认为，核心资产是处于不断变化中的，需要深入进行分析；同时估值也非常重要，好公司要回到合理的估值才可以投。

周伟锋：我们认为，新常态下中国经济增速逐渐放缓，各行业精耕细作有着很大的发展空间，提升社会环境、公司环境、效率的服务和产品需求会大大提升。这些领域中，伴随着很多细分行业龙头的逐步成长壮大，一定会带来景气度的提升，会受到更多投资者的关注，这些标的很多都藏在估值更低的中证500里，我们更加倾向于从中寻找未来的中国核心资产，基本的逻辑和2016年看茅指数的这波核心资产是一样的。

一是经历了行业洗牌、集中度提升，细分行业里的竞争格局也同样更加优化。二是细分行业的优质中小市值龙头估值已经到了历史非常低的位置。三是随着中国制造的由大变强，叠加全球经济复苏、需求的改善，很多制造业细分赛道的龙头会越来越受到关注，每次业绩披露都可能是一次均值回归的过程，这里面有可能会走出一批五倍股、十倍股。

按照这种思路，我们从去年开始一直在这一领域加大研究投入，我们判断，未来以下方向非常值得关注：一是制造业高端化机会，二是中国品牌的提升，三是制造业服务化、科技化的趋势，四是服务行业工业化、五是人口老龄化背景下的投资机会：六是碳中和背景下的新能源汽车领域。

周伟锋：首先要明确的是，我们的投资风格一定是成长，但我们要的成长是有价值基础的成长，确定的成长，或者叫能力圈内的成长。我们的目标是寻找未来能做大成为核心资产的公司，正如我们过去几年投资的成长型公司一样。

如何寻找确定的成长？确定性成长是价值投资最重要的构成。要把握确定性成长，自上而下对社会中长期发展趋势、行业成长空间的研究很重要。从发展规律来看，国内出现的一些趋势，在国外通常也能找到相似的案例，对历史和规律的研究对把握时代大的趋势有重要借鉴意义。从行业来看，成长空间来源有两个，一个是行业规模的持续扩大，一个是行业竞争格局的改善，在这样的行业里寻找价值成长企业。我们投资成长企业一般看两个阶段，一个是1-N，已经迈过了0-1；另一个是处于成熟期的企业寻找到了新的增长点，开启新一轮成长。我们过往投资中，多数是第二种情况，比如电动车行业。总结来看，我们认为一家公司的确定性成长，主要是时代趋势、行业空间弹性、盈利稳定上的增长，三者叠加的结果。

周伟锋：我们看好电动车的长期发展，但是具体到标的短期的股价涨跌是不好预测的。电动车已经进入了专业化时代，未来几年技术很可能快速迭代，选股难度将会越来越大，对专业性的要求越来越高。若按照过去的市场标签来选择标的，很可能看起来投资的是电动车板块，但实际上享受不到未来的增长。

我们认为，新能源汽车在中长期给中国带来的机会，分为显性机会与隐性机会。显性机会正如大家看到的直接相关领域如汽车、电池、材料等环节，隐性的机会指电动车带来的汽车制造相关产业链的发展。在中国企业切入整车市场后，下游会带动上游的进步，电子、关键材料、关键设备存在较大投资机会，这是被大家所忽视。

中国的新能源汽车可以称作换道早起，在汽车电动化这条路上，大家看到中国的准备是最充足的，在上游、中游到下游整个产业链中，已经有一批相当先进甚至是领先的企业了。以目前的态势，随着汽车电动化的持续推进，中国成为全球汽车制造中心的可能性越来越大。

目前，全球汽车制造业的直接产出超过2万亿美元，其间接拉动的设备、材料的贡献不可估量，过去制造业强国德国、..无不是汽车制造强国。随着汽车制造中心的转移，中国无论是整车厂还是零部应供应商，以及汽车对新设备、新材料研发需求带来的各个领域制造业提升的机会空前增加，不仅发展了汽车行业本身，同时也带动和刺激了行业上下游的发展。

周伟锋：大家都知道中国是制造业大国，但究竟大到什么程度？按照2019年的数据，中国制造业GDP高达4.01万亿美元，相当于排名第二到第四的美国、..、德国的总和。同时，中国制造的效率无疑在全球都具有最强竞争力，这点对于出走东南亚、回流美国设厂的企业来说，感受会更加深刻。

过去制造业并未被看做核心资产，最根本的原因在于中国制造业过去在很多领域竞争门槛过低、竞争过于激烈，企业缺乏像消费品、互联网公司一样的定价权，当然这是与社会不同发展阶段相伴相生。

我们看到，从2018年贸易战到现在，中国制造业的定价权优势开始显现，其他方面也在发生着显著的变化。这很像白酒当年的情况，当时白酒在2012年到2015年期间，行业的低迷导致了集中度提升，同时茅台等头部企业的盈利能力与盈利稳定性随之大幅改善。同样的情况也正在很多制造业细分领域上演。2016年开始的供给侧改革、环保要求提升、贸易战以及疫情持续影响，使得很多中国制造细分领域里的中小公司开始慢慢出局，行业内部竞争格局明显改善。行业头部公司方面，过去几年虽然也有盈利压力，但盈利的稳定性大幅提高，头部企业收入与利润的增长不再完全依赖于行业的高速增长，竞争实力明显提高，研发优势更加明显，龙头已经形成，但离合理的市占率还有较大提升空间。持续的盈利以及稳定的盈利预期，这使得中国制造业中的细分领域的头部企业具备了一定的定价权，使得他们开始有能力挑战全球优势企业，这一点在2018年贸易战中关税的转嫁中展现无疑。

另外我们知道，中国制造很多关键领域的设备与材料仍然掌握在美国、..、德国等发达国家手中，我们很多头部制造企业虽然在技术上已经具备了一定的竞争力，但还缺临门一脚的助力，而2020年开始的疫情，成了中国制造奔向高端市场的一个重要催化剂。

今年以来，我们密集走访了很多制造企业，尤其主要做出口业务的头部企业，发现了这些企业身上的一个共同变化：疫情以来，中国制造企业正在加速跻进全球高端市场。比如汽车制造领域，尽管中国零部件质量已经达到甚至超过了欧洲本土企业，但一直难以进入稳定的供应链圈子。随着疫情持续，很多国外企业出现了产能问题，中国的疫情防控得力，制造业有序复工复产，供应链圈子加速向中国头部企业开放，甚至过去动辄两三年的认证也为中国简化，可以先供货、后认证。

这个变化至少说明几个问题：一是中国优势企业的技术实力已经能够完全满足客户要求；二是打破原有稳固的供应链，需要像疫情这种极端情况出现，对供应链来一次压力测试，完成助力中国制造的临门一脚。而这次供应链的影响，并不是暂时的，很多供应链的影响甚至是永久的，客户来了以后再离开的可能性非常小。

这就使得中国制造企业进入了盈利能力更好、更稳定的高端市场，提升了盈利能力与稳定性，而且也打开了企业的成长空间。

周伟锋：实地调研不仅能掌握一手材料，更能发现经济趋势的变化。“真正了解某个行业的人，还是业内的人，了解他们的所思所想，工作状态。比单纯做案头研究更有效。”而且，任何时候都不能放松对公司基本面的研究，对于特别看好的公司更要加强调研，否则如果等到卖方都有报告推荐了，再去深度研究势必就晚了一步。

周伟锋：就买入而言，布局左侧有两个前提，一是买的时机非常早，二是虽然不算便宜，但在价格见底前买入。我们更希望买在成长初期，即成长性在报表上还没有完全体现出来，但可能收入已经有所体现，利润还没有体现。就做投资来说，买的便宜是很重要的，要么价格便宜，要么阶段处于早期。

当标的估值过高时，我们不会去赚最后一波泡沫顶峰的钱，在估值不合理的情况下，我们就要逐步降低配置，会在同类标的里找到估值更合理的替代标的。

周伟锋：极端行情发生的时候，我们并不排斥择时，但市场给予择时的时候并不多，大多时候都存在结构机会，所以我们很少通过仓位做择时，主要以合理的估值买好公司。在决策前做好深度研究，不因短期压力止损，更不会轻易调整仓位，通过深度的跟踪研究动态优化组合估值。