硅谷银行，VC之花、“科创信贷”模式碾压花旗和富国；巴菲特：深圳国资了解一下?

深圳国资，40年来总资产以年均29%的增长速度实现2.5万倍的增长。截至2020年底，其资产总额逾4万亿元，营收7956亿，利润1351亿。

瑞克坐在狭窄的隔断里，听到办公室外查理•芒格打电话的声音。不一会儿电话挂断，哒哒的皮鞋声朝着自己的办公室踱来。

一年前查理和瑞克将合伙公司的办公地点安置在这里，两人各占一间隔断，平时互不打扰，只有在沟通一些投资想法的时候，才会互相“串门”。

今天傍晚，一位老朋友打来电话，询问查理关于一家中国企业的看法。看样子查理在聊完以后又有了一些新灵感。

查理推开瑞克的办公室门说道：“沃伦又提到了那家中国银行，他觉得值得重点关注。但我认为那家银行的商业模式稀松平常，而且它的规模很大，很难在现有的基础上保持快速增长。”

“它的股息率是挺吸引人的，但我更愿意关注一些‘轻量级选手’。话说回来，我们身边就有一些不错的银行，何必舍近求远呢？”查理连珠炮般吐露完自己的想法，然后抬眼看向瑞克。

“你是指富国银行（WFC.N，富国）？”瑞克回问。

“不。”查理并不打算直接揭开谜底，而是卖起了关子。“瑞克，如果你去创立一家银行，你会对银行的商业模式做什么改变？”

“让我想想～～，由于业务量也遵从‘二八定律’，因此传统商业银行主要通过给中大型企业放贷来牟利。不过这意味着一大批极具潜力的小企业——尤其是小科技的融资需求得不到满足。如果有银行做这些企业的生意，应该很有市场。”

“如果是这样，你会选择从哪儿开始业务呢？”思路合拍，查理更进一步。

“科技企业扎堆的地方，一定是硅谷！”说完这句话，瑞克看向查理。

只见查理一脸狡黠，笑着对他说：“已经有银行这么做啦。”

瑞克猛然想起是有这么一家企业，名字就叫硅谷银行（SIVB.O，公司）！

“瑞克，今天回去以后我们都细致了解一下这家公司，明早讨论。”查理明确任务后，转身出了办公室。

一、占据美国“科创信贷”市场半壁江山

硅谷，湾区南面的狭长地带，如今几乎就是美国科技产业集聚的代名词。但在大量的半导体公司兴起之前，这里曾果园遍布、牛羊成群。

由于临近斯坦福、加州大学伯克利分校等著名高等学府，叠加当地的税收等优惠政策，二战之后硅谷逐渐成为了创新者和冒险家的热土。

这里诞生了Google（GOOGL.O）、Apple（AAPL.O）等一批世界500强企业。仅斯坦福大学就孵化出了一系列科技公司，包括Sun、SGI、Cisco（CSCO.O，思科）、Netscape、Yahoo等。

可以说在硅谷，改变世界只是陈词滥调。

1980年苹果公司的13亿美元天量IPO之后，更多的风险资本来到硅谷，寻找下一只独角兽。

这一背景下，硅谷银行应运而生。

公司由来自富国银行的两个银行家和一位斯坦福大学教授于1982年创立。创立之初，公司就更像一家风投机构，而非传统银行。

通过招揽硅谷著名的企业家和高管投资入股公司，硅谷银行的创始人数量达到百人之多，而这个庞大的股东群体也成为了公司早期的客户。这实质上是一堆GP组成的合伙企业，出资合计就成为了公司的资本金。

时至今日，这种另类的股权结构仍有所体现。截止2020年末，公司无实际控制人，最大的两个股东均为机构投资者，分别是The Vanguard Group（先锋集团）持股约11%，以及BlackRock（贝莱德）持股约8%。

（来源：公司年报）

“查理，我注意到公司的愿景与传统银行有所不同，‘一直致力于帮助不同规模和不同阶段的创业者和客户度过他们的生命周期’”，瑞克在简要回顾了公司历史之后说道。

“是的，据它的官网披露，VC投资过的美国科技和生命科学公司中有大约50%是其客户，VC投资并在2018年成功IPO的公司中有67%是其客户。”

（来源：公司官网）

“2020年末，它的总资产1155亿美元，在全部美国商业银行中的排名应该在30名开外了。虽然它的规模比较小，但在高科技企业中的市占率却很高。”查理补充道。

“我注意到，由于其在美国境内的市场份额已经很大，因此也在积极进行海外布局，不过目前公司的收入基本来自美国客户。2018-2020年，公司从外国客户获得的收入占总收入的比例都不到10%。”

“它是想要将已经成功的模式在其他地区复制，这是明智之举”，查理简明扼要地评价，“但培育国外市场需要时间。”

“嘿，它的客户群体有点意思，除了涵盖信息技术、生命科学、清洁能源等高科技公司，还有私募股权/风投基金，怎么还有葡萄酒商？”

（来源：官网）

“观察得挺仔细！”查理提高了一个声调，“公司的特殊性在于其客群主要集中于新兴科技领域。除此以外，由于硅谷临近著名的高端葡萄酒产地纳帕谷，因此其还向葡萄酒商提供金融服务。”

“从贷款投向就能够看出来，它在战略上瞄准创投圈，其客群主要是PE/VC和高成长企业。”

（来源：2020年报）

瑞克接过查理整理的贷款结构小声读起来：“2020年公司的贷款中，57%投向全球基金银行贷款客户，27%投向技术和生命科学贷款客户，11%投向私人银行贷款客户。这些贷款合计占比95%。”

“这样介绍还是有些笼统，有没有明细？”瑞克问道。

（来源：2020年报）

“全球基金银行业务就是为PE/VC客户提供金融服务。投向软件、医疗等高新技术企业的贷款，依据偿还来源于后续投资者、现金流或应收账款等资产负债表科目做进一步细分。私人银行则针对前述企业客户的高管推出的服务。”

“这么说，公司几乎全部贷款主要投向三类：软件/生命科学企业、PE/VC、高净值个人客户。客户群体确实围绕着‘创投圈’打造，不过对于高风险、轻资产为主的科创企业如何进行放贷呢？”瑞克的问题直指核心。

这边，查理十指交叉放在胸前，娓娓道来：“这就要说到它独具特色的业务模式了。”

二、商业模式：创投系统财务公司

“传统银行的‘抵押贷款’模式不适用于轻资产运营、缺乏抵押物的科创企业。瑞克，换做是你，你会采用什么方式涉足科创企业的信贷市场？”

“投贷联动？”

“没错，投贷联动可谓是在硅谷银行手上发扬光大的。公司将当地具有优势的特定行业科技企业定位为主要客户群体，并建立了‘贷前、贷中、贷后’一整套风控流程，帮助其识别、降低风险。”

（一）研究员参与放贷

1、贷前。公司采取跟投策略。

潜在客户的贷款成功概率与其是否获得风投机构投资直接相关。如果一家企业同时获得多家风投青睐，则其获取贷款的概率与数额也会相应提高，这相当于利用风投机构的专业知识进行客户初筛。

这个角度看上去好像市值风云啊……老板，我又给你打广告了，月底发工资加个鸡腿呗！

此外，公司的业务成员中，有不少来自大学、科研机构和风投的、具有专业知识背景的研究人员，也会参与项目研判和风险把控。

相较于一般传统银行，公司对于科创企业的风险辨别自然技高一筹。

2、贷中。公司对处于不同阶段的科创企业进行不同的风险定价和补偿。

对于初创企业，公司一般要求客户用专利进行抵押贷款；进入生产阶段的企业，除专利外公司还注重采用应收账款等更保险的抵押方式。

另外，公司还会要求将少量的认股权证作为贷款附加条件。这部分认股权证占总股本的比例不大（一般不超过1%），且没有利息负担，客户容易接受。积沙成塔，一旦客户上市，公司获得的收益十分可观。

3、贷后。公司则要求客户将资金账户开设在本行，通过对客户日常资金状况的监控，侧面把握客户的经营状况，并及时对预警客户提前处置。

如今，公司还会对不适用自身服务模式的科创企业进行商务合作引荐，以增强该模式的“粘性”。

“这么一整套组合拳下来，大多数亟需资金与经验指导的科创企业都会被纳入公司的服务系统。这也是公司能在美国科创企业信贷市场中占据半壁江山的根源。”查理一边总结，一边还在脑海中检查有没有遗漏什么要点。

“对了，这个系统被证明有效后，公司紧接着就跟随风投机构把网点开遍了全国。如今它的网点数量达到27家，加州、德州奥斯汀、宾州费城，你能想到的美国创新型城市，它都有覆盖。”

（来源：官网）

“嗯~，查理，你刚才提到的‘认股权证’在传统银行业务中罕见，能详细说说吗？”

“很乐意。”

（二）认股权证带来高弹性收益，冲抵信贷风险

公司将认股权证的公允价值变动、行权收益或到期未行权损失，合并计入权证资产净收益，这部分净收益受资本市场的牛熊景气影响变动较大。

整体来看，权证资产净收益是公司对发放贷款进行的风险补偿，有助于冲抵信贷风险。

虽然公司将这部分收益视为“非息收入”，但在考虑公司的贷款收益率时，我们可以将其设为“利息收入”进行综合计算。

单就2020年来看，公司的权证资产净收益为2.4亿美元，而2019年为1.4亿美元。2020年权证资产净收益主要受IPO、SPAC和并购活动的推动，实现行使认股权证资产净收益1.8亿美元，还有5970万美元的权证资产价值的变动。

（来源：2020年报）

截止2020年末，公司持有2602家企业的认股权证，而2019年为2268家企业。2020年公司的权证资产净收益占非利息收入的比重为13%，占公司税前收入的比例为14%。

“除了权证资产带来的净收益外，公司还有什么‘特殊的’非利息收入吗？”瑞克适时提了一个恰当的问题。

“在混业经营的背景下，公司也涉及了股权投资、投行、资管等业务，除了常规的收费业务产生的收入外，公司还有部分投资和衍生证券收益。”

“2020年，公司的投资证券净收益为4.2亿美元，而2019年为1.4亿美元。2020年公司的投资证券净收益占非利息收入的比重为23%，占公司税前收入的比例为24%。”

“我注意到2020年公司的利息净收入为21.7亿美元，非利息收入为18.4亿美元，非息收入的占比有46%，这是不是说明公司作为一个综合化业务..，在拓展非息收入来源方面效果突出？”瑞克问道。

“与美国其他中大型商业银行相比，公司的收入结构属于正常状态，并不突出。”

（来源：2020年报）

（三）崛起于美国VC行业的黄金时代

“瑞克，我的资料就是这些，你有什么发现？”

“有了你的业务背景信息，我整理的财务数据就好理解多了。”

“利润端，同期公司的归母净利润由3.8亿美元增至12亿美元，CAGR为33%。这样的增长速度与其他中大型银行相比，算得上高增长了。”

“公司利润端的高速增长，一方面与其在高成长企业信贷市场逐渐提高的市占率有关，另一方面直接受益于美国VC行业的繁荣。”

瑞克进一步分析道：“美国的VC投资额自08年金融危机之后一路高歌猛进，到了2018年已经突破1400亿美元，领跑全球风投市场。发达的风投行业为公司提供了充足的需求土壤。”

（来源：PitchBook）

“硅谷银行、科创企业、风投机构，三者构成了一个完整的生态系统。公司在科创企业信贷市场中的较高占有率，表明其生态位的稳定和强势。”一不小心，查理又将对公司的理解抽象成了一个传统生物学概念。

瑞克继续阐述自己的发现：“人员精简是公司的一大特色，2020年员工总数仅有4461人，同期花旗银行（C.N，花旗）的员工总数为21万人，富国银行则达到27万人，是公司的60倍。”

“精简的人员配置使得公司的人均创利远超两大传统豪强。2020年公司的人均创利为27万美元，花旗和富国则分别只有5万美元、1万美元左右。即使是花旗与富国盈利正常的年份，在人均创利一项也是远远落后于公司。”

（来源：各公司财报）

查理以为是自己听错了，抓过资料盯着数了一遍，确认数字没错后，说了一句：“业绩增长快速，..效率又高，股价表现肯定突出”。

“没错，2015年以来，公司的股价表现优于标普500、纳斯达克综合指数、纳斯达克银行指数。”

（来源：2020年报）

“假定从2015年12月末初始投资100美元（股息再投资），截止2020年12月末，公司的投资回报是326美元，同期标普500的投资回报是203美元。”

（来源：2020年报）

三、存款优势带来组合较高收益

“公司确实在大家普遍认为风险高的科创企业信贷市场上建立了稳固的竞争优势。这种竞争优势在负债端有没有体现？”查理追问道。

“公司的存款中无息存款占比较其他银行更大，2020年这一比例为67%。”

听到这个数据，查理若有所思，“一直以来美国利率管制Q条例禁止为活期存款提供利息，虽然11年之后被多德弗兰克法案取代，但利率水平也接近0。公司高比例的无息存款占比，与此相关。”

“这体现了公司较强的存款吸收能力，作为贷款附加条件，各类贷款客户需要将其日常运营资金放入活期存款账户中便于监控，由此为公司带来大量的低成本存款。”

（来源：该行2020年报）

瑞克进一步分析道：“公司在配置这些低成本存款时充分发挥了‘组合投资’的优势，尽量分散。”

首先是资产类别分散，将风险较大的股权投资与风险较小的信贷资产相组合。

其次是行业分散。通过将资金投放于互联网/软件、硬件通讯、生物医药、新能源等差异迥异的行业来最小化行业风险。

再其次是发展阶段组合，将资金投放于不同发展阶段的企业进行分散风险。

最后是地域组合，利用全国化网点，在全美范围多点投资，避免地域性单一的风险。

“你还别说，这样配置下来，公司确实取得了不错的净息差水平。2020年公司的净息差为2.7%，比富国银行的净息差还高出0.4个百分点。”

“高收益是否以过多的风险敞口为代价呢？”查理依旧“不依不饶”。

“从不良率来看，公司与花旗银行、富国银行相比反而表现更优。2015-2020年公司的不良率持续下降，并优于两家豪强。2020年公司的不良率仅为0.3%左右。”

“这样看来，公司这一整套负债-资产配置方式称得上卓有成效，实现了‘较低风险-较高收益的组合’。”

“我想是这样。”瑞克继续补充：“即使是疫情也没能阻挡住公司增长的脚步，在其他银行纷纷陷入负增长的泥沼之时，公司依旧保持着较为强劲的客户融资和退出能力。”

（来源：2020年报）

“好极了！”查理将双手在桌子上敲了一下，然后起身向电话机走去，他要向老伙计嘚瑟一下。

结尾

“查理”，电话那头沃伦接起话筒。

“有一家银行在科创企业信贷市场也做得风生水起，它的负债-资产组合效果比富国还好。”

“查理，你说的是硅谷银行吧？”

（眉头一紧）“你怎么看？”

“哈哈，查理，还记得10年前我们去深圳吗？”

“接着说。”

“我发现‘投贷联动’并非是硅谷银行的绝技，做得更厉害的还有一个机构。”

“谁？”

“深圳国资，服务手段多样，成绩傲人。40年来，他的总资产以年均29%的增长速度实现2.5万倍的增长。截至2020年底，其资产总额逾4万亿元，营收7956亿，利润1351亿。”

“20多年里，他投资了1244个项目，收获了182个IPO。查理，这样的成绩你觉得怎么样？”

（来源：南方都市报）

（停顿了一会儿）“我……当我没说。”

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