一周研读｜新格局下的新机遇

一是央行明确了以DR为核心的基准利率体系；二是若银行间市场利率水平过低反而会影响货币政策效果；三是全面降准的必要性并不高；四是人民币兑美元汇率的升值是基本面的正常反映，预计不会对货币政策构成干扰；五是货币政策操作层面的拐点可能出现在明年二季度；六是当前货币政策取向对资产配置的影响仍然是空债券、多股票。

8月出口环比回升2.3个百分点至9.5%，高于市场预期。海外需求复苏带动传统出口需求持续回升，全球疫情好转背景下中国医疗物资出口下降，但消费电子商品出口增速持续高位，显示中国短期内的全球供应中心角色并未消失。这料将持续带动出口增长。8月进口增速较上月回落0.7个百分点至-2.4%，增长情况弱于市场预期。我们认为，8月进口下跌并非国内需求疲弱，主要还是国内生产替代效应所致。总体看，出口压力最大的时期已过，预计出口持续向好且贸易顺差将继续高增长。

8月CPI同比增长2.4%，基本符合预期。服务业、非食品和核心CPI均有所反弹，意味着居民终端需求回升。猪价环比增长或接近终点，对CPI的拖累将更加严重。虽然9月服务价格或继续小幅回升，但难抵食品价格对整体通胀的负向影响。同时当前尚看不到信用扩张对实体价格的推升。因此预计9月通胀继续下行，年底将回落到1.5%左右的低位。8月PPI环比增长0.3%，同比延续负增长收窄趋势。大宗商品价格在工业需求回升的情况下继续上涨。预计9月PPI仍将保持同比负增长收窄趋势，但全球经济回升的趋势不会逆转，流动性短期看不到收紧的趋势，预计年内PPI反弹局面不会改变。

8月通胀数据符合预期，价格上涨更多体现的是需求的修复，但预计年内整体通胀压力并不大，并不会成为货币政策的掣肘。我们基于地产周期以及债务周期的视角看，当前信用扩张放缓预示着PPI同比增速或将在明年年中触顶，并不会出现长期的、超高水平的通胀压力。预计2020年内CPI同比延续下行，2021年起CPI同比增速在基数效应下触底回升，并于年中摸高后稳中有降。中性情景下，预计2021年CPI同比增速在低于2%运行，CPI全年同比增速勉强超过1%；乐观情景下CPI同比增速最高触及2.2%，全年CPI同比增速在1.5%上下。料明年PPI同比增速先上后下，基数效应下PPI同比增速高点将超3%，预计全年PPI同比增速落在2%~2.5%区间内。

预计A股中期上行将在9月启动，增量资金提供了上行的动力；扰动因素消散打开了上行的空间；基本面表现优异抬升了市场的底线。建议聚焦3条主线：主线1：受益于弱美元和商品/能源涨价的板块，包括黄金、有色金属和化工。主线2：受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种，包括汽车、家电、家居、装修、品牌服饰、院线。主线3：绝对估值低且已经相对充分消化利空因素的保险和银行。

中报季后，整体看受益于疫情的线上电商、医疗健康、必选消费等盈利符合投资者预期，而可选消费（服饰、家居等）和科技硬件龙头（消费电子）超预期。市场在经历了上半年估值极端分化后，下半年的配置预计还是遵循“增量资金”模式。市场会给“确定性”一定溢价，但相关经济基本面复苏是下半年更重要变量。中国经济恢复下，“内循环”可能在三个领域持续超预期：1）“境外消费”境内化的国内休闲和可选消费；2）投资驱动的周期品；3）高景气赛道的医药和线上化的科技龙头。

游戏用户年龄结构发生代际转移，Z世代成为主要用户群体。随着收入水平及财务自主权的提升，Z世代消费潜力持续释放，我们认为Z世代ARPU未来存在翻倍空间，对应2.64亿Z世代群体规模，行业增量空间估算可达1346亿元。三类游戏公司有望把握Z世代人口红利：1）Z世代用户聚集的..型游戏公司：腾讯控股-社交流量入口，深耕大DAU竞技类游戏；哔哩哔哩-年轻用户的泛娱乐社区，在二次元游戏市场具有极强的渠道价值；心动公司-拥有年轻向游戏发行..及Z世代玩家社区TapTap；2）游戏内容精品化的游戏公司：网易-游戏研发能力强劲，深耕内容和美工；友谊时光-精品古风女性向游戏行业龙头；吉比特-聚焦年轻向游戏品类。3）研运实力强劲同时积极开展年轻向转型的传统游戏头部厂商：完美世界-在传统MMORPG保持领先位置，不断拓展二次元、女性向游戏；三七互娱-在数值型游戏保持领先位置，持续拓展年轻向品类。

数据量、流量超高速增长，数据智能时代刚刚开启，数字经济加快发展。过去十年是移动互联网爆发阶段，美股互联网、软件与服务表现尤其突出，驱动美股科技股市值占比从21%持续提升至35%，中国也成长出阿里腾讯字节跳动等为代表的消费互联网巨头。展望未来，移动互联网的红利逐渐见顶，但是数据智能时代才刚刚开启。2019年全球数据量达41ZB，十年CAGR近50%，IDC预计到2025年达175ZB，CAGR近30%。据爱立信和中国工信部统计，2014-2019年全球和中国移动互联网月度接入流量的CAGR分别高达75%和139%。在数据智能时代，数字经济将加速发展，重点关注新基建快速推进、消费互联网拓展与创新、产业互联网崛起的机遇。

在房地产经纪行业，科技和管理正在重塑整个行业，构建竞争壁垒，开启..战略，孵化新的业务。建议投资者关注房屋服务..龙头企业贝壳，也建议关注其他准..企业。

我们认为，电影产业链的投资逻辑既有短期来自复工的触底反弹，更兼具中长期产业链供需格局演变下的基本面支撑。内容端，头部制作公司依托资本优势与融资能力，加上优质生产要素继续回流与集中，有望稳定和提升市场份额，关注光线传媒、华谊兄弟。宣发端，在线票务..双寡头猫眼娱乐与阿里影业依托用户与数据优势进军电影宣发市场，均取得较显著的成功。同时，在线票务..进一步突出其内容战略，强化内容出品资源与能力，加强与内容制作型企业的连接，逐步由渠道型向..型公司方向拓展，关注猫眼娱乐等。渠道端，2017年以来供给端结构性优化陆续启动，疫情冲击下资金链压力推动供给端战略收缩，行业供需格局有望改善，带动单屏产出迎来拐点及院线资产盈利与估值修复。借鉴美国近20年行业集中度提升历程，我们认为院线资产集中度有提升空间，但也任重道远。中长期，龙头企业经营效率与规模效应优势明显，有望持续提升市场份额。关注万达电影、横店影视、上海电影、中国电影等。

疫情之后，汽车消费呈现“两极化”态势，豪华品牌乘用车的渗透率快速提升，电动自行车需求快速爆发。另一方面，汽车消费出现“个性化”趋势：红旗品牌月度销量已经接近2万辆的规模；长城“炮”作为高端皮卡，做出纯增量市场，公司市场份额从30%跃升至接近50%；两轮车实现从交通工具到休闲娱乐的转变。

智能电动化进程加速，智能是未来产品差异化的核心，尤其是在软件部分。智能电动可能带来行业集中度提升、SKU的减少、长期盈利能力提升以及行业估值体系的变化。其中，“中国供应链”长大的机会来自：电动智能带来单车配套价值量提升、下..业集中度提升、SKU减少；全球车企盈利压力增大及疫情冲击下，纷纷向中国供应链切换；国内企业资本开支的后发优势及工程师红利。关注“中国供应链”的三条逻辑：特斯拉产业链、汽车电子（智能驾驶）、工艺..型（经营周期向上）。

疫苗行业是医药行业的一个细分子赛道，其竞争门槛高，产品审批严格，伴随着人口老龄化、新冠疫情催化及大众健康意识觉醒，其未来业绩确定性较强，给予“强于大市”评级。重点推荐康泰生物（四联苗放量，乙肝疫苗复产，与阿斯利康签订新冠疫苗合作协议）、智飞生物（Hib三联再..，代理HPV疫苗，新冠重组蛋白疫苗Ⅱ期）、沃森生物（13价肺炎疫苗国产替代，二价HPV有望21年上市，新冠mRNA疫苗Ⅰ期）、华兰生物（流感疫苗放量）。

我国央行发行的法定加密数字货币DC/EP从2019年开始加速推进，目前正处于封闭内测阶段。全球范围内，疫情提升了CBDC关注度，但布局任重道远。目前全球所有的CBDC项目中，中国人民银行(PBC)的项目处于最高的发展阶段，中国DC/EP走在全球前列并非偶然。银行IT的相关标的重点推荐宇信科技、长亮科技，建议关注神州信息、广电运通、高伟达等。物联网终端、安全模块解决方案、加密传输、身份认证领域重点推荐数字认证和格尔软件，建议关注卫士通等。

跟谁学作为K12在线大班领域龙头之一，通过名师引领和高效运营，逐渐加强内容呈现及获客能力，随着在线教育红利的凸显以及公司优势学段的潜力释放，未来业绩料将维持高增态势。我们上调公司2020-2022年收入预测至人民币69.9/120.1/170.4亿元（原预测为60.0/110.2/164.3亿元），由于今年市场竞争加剧，..投放加大，下调公司2020-22年净利润预测至0.62/13.20/22.11亿元（原预测为6.06/13.56/22.77亿元）。考虑到公司处于在线大班领域第一梯队，充分享受行业红利，我们给予2022年10倍PS，合理市值为1704亿元（243亿美元），对应目标价为714元（102美元），上调至“买入”评级。

公司是国内水处理药剂龙头，规模大、品种全，拥有连续法核心技术和遍布海内外的客户资源。公司募投项目正稳步推进，产能扩张和产业链延伸齐头并进，水处理药剂行业领先地位将更加稳固。预计公司2020-22年归母净利润为2.73/3.55/4.80亿元，对应EPS预测分别为1.27/1.64/2.22元。考虑到公司在水处理药剂行业的龙头地位以及未来产能释放、向下游精细化工领域拓展带来的持续盈利增长，给予公司2021年30倍PE估值，对应目标价49元，首次覆盖给予“买入”评级。

奇安信凭借其网络安全“国家队”的战略定位，以大数据为核心的数据驱动产品体系，以及从彪悍到精细的打法升级，有望持续保持高速增长，并巩固行业龙头地位。预计2020-22年EPS为-0.31/0.18/0.85元，综合整体估值法和分部估值法给予公司未来6个月目标市值1200亿元，对应目标价176元。首次覆盖，给予“买入”评级。

全球光伏需求快速增长，组件格局及盈利稳步改善。公司是全球领先的垂直一体化光伏组件厂商，2019年借壳天业通联回A上市。公司技术水平领先，一体化布局持续完善，盈利能力稳步增强；全球化市场布局下，外销份额在行业内居前。未来公司有望发挥一体化产能布局优势，迎来业绩快速增长。预计公司2020-2022年归母净利润分别为14.3/18.3/22.6亿元，对应EPS预测分别为1.06/1.35/1.67元，现价对应PE为22/17/14倍，给予目标价29.81元（对应2021年PE 22倍），首次覆盖，给予“买入”评级。

新型烟草对传统卷烟的替代已成为长期趋势，抓大放小（把握监管大框架，弱化政策微小扰动）尤为重要。除了监管，技术优势赋予公司与客户的合作关系有别于电子产业链，议价能力难以撼动。潜在的大客户、合法化推进的业务板块以及孵化中的雾化给药项目将进一步提升公司价值。预测2020-22年公司收入同比+27%/+40%/+34%，调整后净利润预测同比+48%/+32%/+41%，对应调整后EPS预测 0.58/0.77/1.08元。虽然有监管周期扰动，综合考虑公司成长性、稀缺性，给予目标市值3,000亿港元，目标价52.20港元，对应2021年PE及PEG分别61x/1.5x，首次覆盖给予“买入”评级。

公司是5G核心网、接入网软硬件及应急调度专网系统供应商，业务布局全球，成长迅速。全球公网市场长期空间广阔，公司凭借轻量化/定制化独特优势及比肩主设备商的技术实力，有望在部分细分赛道提升市场份额；国内专网通信市场快速增长，公司凭借相对广泛的行业布局和来源公网的技术优势，有望快速提升市场份额。首次覆盖，给予“增持”评级。

公司是精品女性向游戏龙头。细分领域快速崛起驱动下，公司依托研运一体业务体系发展精品化、IP品牌化战略，塑造核心产品长周期运营能力。受益于核心老游戏长生命力、爆款产品优异表现，以及海外市场持续贡献业绩弹性，公司未来增长可期。综合来看，我们预测2020~2022年公司归母净利润为5.1亿/6.5亿/8.0亿元，对应EPS分别为0.23/0.30/0.37元，现价对应2020~22年PE分别为12X/9X/8X。我们给予公司2021年10倍PE，对应目标价3.4港元，对应市值74亿港元，首次覆盖给予“增持”评级。

疫情冲击下工业金属价格呈现大幅下跌后的深V反弹，半年维度行业利润进入底部区间，但二季度改善趋势显著。伴随金属价格维持强劲，板块业绩预计将明确转好。1) 预计工业金属价格整体将保持强劲反弹态势，处于历史估值中枢下的铜铝板块有望迎来戴维斯双击，重点推荐洛阳钼业（A/H）、紫金矿业（A/H）、江西铜业、索通发展、云铝股份；2)美元指数下探和对美元信用体系的冲击将成为黄金长周期上涨的动力，重点推荐赤峰黄金、山东黄金（A/H）；3）稀有金属板块，锂钴新能源处于金属价格与企业盈利拐点位置，重点推荐洛阳钼业（A/H）、寒锐钴业、赣锋锂业；新形势下稀有、稀土金属资源战略价值有望重估，建议关注北方稀土及钨板块标的；4）新材料板块中5G、半导体材料、汽车、消费电子领域需求有望回暖，重点推荐荐博威合金、云南锗业和有研新材。

在增量资金不断涌入的背景下，作为疫情后基本面最为稳健、确定性最强的食品饮料板块，尽管目前板块估值处于较高水平，预计后续仍会得到持续的加仓和配置。在此框架下，我们持续推荐：①白酒板块，Q3业绩加速表现，龙头基本面复苏趋势强、估值面临重构。第一梯队推荐五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒。第二梯队推荐古井贡酒、今世缘、洋河股份。②乳制品板块，中报大超预期、市场信心修复，预计2020H2行业景气延续、格局缓和。继续推荐伊利股份、蒙牛乳业。③餐饮产业链板块，餐饮标准带来产业链长期投资机会。传统调味品推荐海天味业，短期业绩确定性强、长期空间广阔；复合调味品疫情加速家庭消费渗透&餐饮连锁化发展、行业持续景气高增，推荐颐海国际、天味食品；速冻食品充分受益餐饮标准化发展趋势，长期空间广阔，推荐安井食品、三全食品；卤制品行业整合空间充足、疫情加速集中度提升，推荐绝味食品。④啤酒板块，Q2疫情复苏下龙头弹性显现；2020H2降雨影响下收入预计平稳增长，高端化趋势促龙头盈利改善，推荐华润啤酒、青岛啤酒。

上半年受疫情影响建材板块盈利水平小幅下滑，但在消费升级、行业集中度提升和原材料价格低位基础上，整体表现优于其他行业。分季度看，二季度较一季度有明显恢复。展望下半年，原材料成本或继续维持低位，龙头公司凭借自身优势将获取更多B/C端需求份额，盈利能力料将持续恢复。

建材行业竞争格局持续优化，水泥行业在疫情对需求影响的压力测试下显示出盈利稳定性，玻璃价格5月份以来V字反转，玻纤行业触底回升。推荐上峰水泥、万年青、旗滨集团、信义玻璃；消费建材板块，B端建材仍然受益于开发商集中采购趋势，具备成长弹性，推荐帝欧家居、蒙娜丽莎、科顺股份，C端建材在消费升级大背景下，进入集中度加速提升期，推荐伟星新材，龙头企业多元业务扩张，打开成长空间，推荐北新建材、东方雨虹。

2020Q2三大航净利润亏损收窄13%，扣除汇兑和投资损失，国航、南航和东航利润总额亏损收窄29.7%、17.7%和6.7%。料Q3内线收益降幅收窄至15%左右，航司单季度净利润转正的确定性提升。6月以来，北京、大连和乌鲁木齐局部疫情波动快速得到控制、明显提升出行信心，压制近1年出行需求有望在今年十一长假集中爆发。现金流环比明显改善，仍维持三大航全年飞机引进增长2%以下判断。年底国内线供需增速差有望转正且运力供给受限，低油价背景下，航空股重构繁荣周期开启。继续推荐上行周期料开启、重构繁荣的三大航，关注长期成长的春秋航空。

2020年上半年医药上市公司营业收入和归母净利润分别同比增长0.04%和13.33%，受疫情影响细分板块差异较大，但随着疫情的影响逐渐消除，Q2季度行业整体业绩复苏趋势明显。我们认为今年下半年疫情后需求的复苏，将带来医疗服务、医药商业、制剂和生物药等子板块（包含疫苗和血制品）快速增长的较高确定性。此外，我们持续看好具备全球竞争力的细分子行业/公司，在后疫情时代有望抓住机会提升中长期全球市场份额，比如CRO/CDMO、原料药和部分医疗器械子领域。

公用事业2020年中报业绩同比增长8%，其中2Q业绩增长46%，主因是火电2Q业绩高增90%。展望下半年，预计需求持续修复，收入端上网电价与城燃价差稳定，成本端煤价与上游气价维持弱势，带动行业盈利继续改善。中长期看，电力新装机与城燃并购有望推动行业持续成长。推荐华能国际（A&H）、华电国际（A&H）、宝新能源、皖能电力、长江电力、川投能源等。

2020年上半年疫情短期影响新能源汽车景气，分季度看，国内市场二季度景气环比恢复，且欧洲市场继续爆发增长，行业长期增长趋势明确。中长期看，全球新能源汽车产业链已经步入高速成长阶段，当前时点继续建议把握全球电动化供应链优质标的机会，尤其是特斯拉供应链，包括：宁德时代、恩捷股份、三花智控、银轮股份、拓普集团等；推荐下半年起景气改善明确的比亚迪，受益消费大客户订单的欣旺达等。

资金市场流动性有所紧张，预计9月央行操作边际改善。近期资金市场紧张主要由于银行资负结构调整、信用投放和直融分流所致，但9月季末月信用投放需求旺盛下，央行公开市场操作思路料将边际改善，稳定银行体系流动性格局。当前时点，估值底部已经确认，配置空间逐渐出现，长线绝对收益资金可积极配置，短期资金亦可关注低估值品种在市场情绪修复下的补涨机会。今年坏账加速确认和处置，有利于银行“净表”，奠定2021年业绩恢复性增长基础和估值提升空间。个股方面，首选具备特色商业模式和可持续客户、业务模式和盈利趋势的优质银行，如招商银行、常熟银行、平安银行；关注弹性品种，如杭州银行、兴业银行、光大银行、南京银行。

泰康成为阳光城重要股东，阳光城控股股东作出2020-2029年业绩承诺。这是行业性的事件。在行业走向去杠杆，..化的历史进程之中，长线资金入场，盈利预期更为明朗，都可能成为行业估值底部显著上行的催化剂。

看好地产开发行业趋势性投资机会。我们认为，过去很长时间，由于市场集中度无法快速提升，行业总体成长空间有限，行业盈利能力有下降可能，地产开发板块最多只有反弹机会，没有趋势性机会。但当前情况已经不同。更加清晰明朗，温和坚定的金融审慎监管政策，极大增强了开发板块的确定性。分拆和加速..化，弥补了开发业务成长性的不足。明显偏低的估值，和长线资金的入场，成为了催化剂。我们看好地产开发公司的趋势性投资机会，推荐保利地产、万科A，金地集团，龙湖集团，世茂股份，世茂集团，旭辉控股集团，华夏幸福，大悦城，滨江集团，荣盛发展，融创中国，中南建设，中新集团和绿地控股。

北京发布燃料电池产业规划，目标宏大，当地优质龙头有望受益。同时料将产生“发令枪”效应，燃料电池“十城千辆”有望加速落地。示范奖励政策思路进一步明确，强化“优质区域”+“核心部件”主线，预计在氢能禀赋优质、财政实力强地区有完善布局，具备自主核心技术的优质龙头将受益。燃料电池板块推荐亿华通、东方电气、潍柴动力、美锦能源、雄韬股份；建议关注腾龙股份。氢能板块推荐嘉化能源和卫星石化，建议关注中泰股份。

工业软件面临“卡脖子”风险，国外工业软件巨头长期垄断市场，部分关键环节国内厂商市场份额不足5%，提升自主化实力刻不容缓。顶层持续推进智能制造，工业生产自主化战略地位加强，新型举国体制下工业软件迎来发展新机遇。建议沿着三条主线布局工业软件投资机遇：

1）基础创新（研发设计环节）：以CAD/CAE/PLM为代表的研发设计工业软件环节随着政策扶持和行业经验的积累，迎来发展契机，自主厂商有望缩小与国际巨头在技术和市场的差距。重点关注中望软件、能科股份、芯愿景、广联达等。

2）应用创新（生产控制环节）：以MES/DCS/SCADA为代表的生产控制软件是智能制造的驱动内核，在工业信息化与自动化融合的过程中发挥关键作用，国内厂商在细分行业具备服务优势，未来有望持续渗透。重点关注鼎捷软件、赛意信息、工业富联等。

3）应用创新（信息管理环节）：以ERP厂商为代表，中低端市场基本国内主导，龙头企业向高端市场渗透动力强劲。重点关注用友网络、金蝶国际等。

近日军委后勤保障部在海军、空军、联勤保障部队等单位开展定价择优采购试点，与传统采购模式相比，定价择优采购取消了“价格分”，主要根据产品质量、技术性能、售后服务等因素选取供应商和产品，有望促进军品质量提升。..板块在连续三周调整后走势已趋于平稳，中信..指数自8月10日开始三周分别下跌4.74%、3.97%和1.74%，周下跌幅度已逐步收窄，本周上涨0.03%，调整已趋于平稳。我们认为前期板块性上涨是基于行业基本面的持续向好和“十四五”的发展确定性，板块短期调整或受到资金行为影响，但预计四季度..集团混改的加速以及军品大订单的陆续下发，将为其下一轮上涨提供新的动能。仍推荐围绕“产业拐点”进行布局。