贝壳回港，探路“双重上市”!

2022-12-05 14:38:41

前言

2022年5月5日，贝壳控股有限公司 KE Holdings Inc. (BEKE)在港交所披露上市文件，预计将于5月11日在港交所主板挂牌交易，高盛、中金公司为其联席保荐人。

贝壳此次回港采用的“双重主要上市+介绍上市”方式，不涉及新股融资，无发售环节。介绍形式上市是指公司在上市前不需要实质上拿出股票向社会公众销售，而直接申请上市，仅获得挂牌买卖的资格，并不涉及即时资金的筹集；双重主要上市则是指公司已在另一证券交易所上市的情况下，在香港市场按照当地市场规则上市，两个资本市场均为主要上市地，即使在一个交易所摘牌，也不影响企业在另一交易所的上市地位。

中概股回归缘起

一方面，美国证券市场升级了对中概股的限制。2020年12月18日，时任美国总统特朗普签署《外国企业问责法》，外国发行人（如中概股企业）连续三年不能满足PCAOB对会计师事务所检查要求的，其证券禁止在美交易。2022年3月，首批五家中概股被SEC列为“被识别的发行人”，如果连续三年不能满足审计要求则面临退市。

另一方面是港股和A股更加包容开放。2018年4月以来，港交所修订其上市规则，此前不能上市的“同股不同权”公司、“未能通过主板财务资格测试的生物科技公司”均被允许在港上市。

因此，就当前局势而言，香港有望成中概股的主要“避风所”，对于尚未回港上市的美股中概股来说，近期港交所也在不断优化海外发行人上市制度，为有在美退市风险的中资企业“托底”。

根据目前的市场环境，赴港上市可能是较佳的方案。

中概股回归路径

中概股一直是中美两国关系的晴雨表。自2000年4月新浪在美国纳斯达克市场上市，开启了中国互联网企业美国上市的序幕。20年来风风雨雨不断。

在中美全球竞争的大背景下，美国的证券监管、审计要求、国家安全审查、出口管制、信息保护等法规对中概股形成巨大的压力。

反观中国资本市场日趋完善，多层次优化发展，上市融资路径成熟，香港市场也一直保持其吸引力。

中概股已经到了不得不严肃思考价值最大化的紧要关头。中概股“回家”就是最重要的一个方向。而回家之路，又有至少五种不同路径。

二次上市

二次上市，就是中概股公司维持美国上市的同时在一个新的证券市场进行公开发行。

如工商银行、万科都是A股和港股同时上市。美国和香港同时上市屡见不鲜，中概股到香港进行二次上市是一种被广为采用的方式。2019年阿里巴巴在香港二次上市。随后，网易、百度、京东等互联网企先后登陆港股。目前，已经有十几家中概股企业实现二次上市。

通过二次上市，中概股企业可以再次融资扩大现金流，与港股同类型企业相比，美股上市企业的市盈率相对较低，二次上市有利于资本市场对企业价值重估。

中概股在香港二次上市还有一个重要的作用，未来如果美国监管环境恶化，将美国发行的股权转到香港，比退市后再转到香港要快捷得多，而且无需准备退市的资金。

中移动等从美国退市后，就是将其美国股票转移到了香港，让原美股股东持有的股票继续保持公开市场流动性。

设立合资企业

有的中概股公司与中国的合作伙伴设立合资企业，专注某项业务，分散经营风险，也可以利用合资企业募资，是被一些企业采用的路径。

例如，疫苗企业科兴控股..在安提瓜，纳斯达克上市，其中国业务很重要的一部分是通过59%的子公司北京科兴中维生物技术公司和68%子公司科兴大连等实现。

合资企业的设立需要满足公司治理的要求，一般而言董事会批准即可。合资企业可以利用中国市场充沛的一级市场资金，也可以探索A股、港股上市。

财务投资者在合资企业的设立之初就有参股机会，随后还可以在合资企业的业务更为成熟之后进行的募资轮次中认购股权，直至实现A股或港股上市。

子公司上市

美中概股公司通过重组将其中国公司在境内上市是一种创新路径。与通常的中国企业上市相同，首先需要满足证券监督管理部门和相关交易所的股权发行上市具体要求。

子公司在单独上市前通常要进行数轮的股权融资，此时财务投资者都有机会参与。

2020年6月美国纳斯达克上市公司ACM Research Inc.的中国子公司盛美半导体提出科创板上市申请，2021年11月正式上市，开创了先河。

盛美半导体在A股上市前进行过融资，上市当日股价大涨，财务投资人取得的较大账面收益。

对于子公司上市，中概股公司需要根据其章程对子公司单独上市进行批准，通常需要董事会批准，不一定需要经过股东大会批准，这样管理层就有较大的灵活性。

美国上市公司将中国公司单独上市的决定一般应向美国证交会提交披露，对分拆上市计划进行公告，美国证交会无审批权，通常不进行实质审查，不进行问讯。

直接转板上市

2022年4月16日，滴滴发布公告，称将于5月23日进行特别股东大会，从纽约交易所退市投票。

据了解，由于公众股东持股数量巨大，滴滴不会进行私有化，现有股东将保持不变，退市后将再去申请香港上市，现有大股东、公众股东全部转到香港交易。如果进展顺利，直接转板上市将是中概股企业一条新路。

私有化后再上市

私有化后再上市是很多中概股的选择。

前几年，中概股退市的原因主要是企业美股估值低、融资能力低、监管成本高等。为利用国内A股市场，奇虎、分众传媒等企业在美国退市，又在A股通过借壳等方式上市，获得一级和二级市场追捧。

近几年，随着科创板的推出，上市条件、融资能力对于科技企业都大大利好，中芯国际等企业从美国退市，转战A股得到市场青睐。

随着A股从审批制向..制的过渡，..在海外的公司可能也有机会直接在A股上市，例如华润微电子是香港..的公司，而开曼公司九号机器人有限公司是开曼公司。

写在最后

环顾全球，中概股在海外的暴跌绝非孤立事件，只有将其放到更大的框架下，我们才能做出正确的解读和应对。

很多人认为，以中国目前的经济发展水平，我们还无法脱离海外（特别是美国）成熟资本市场的支持，最好等到我们的资本市场成熟后再和美元资本做切割。

殊不知在中美世纪大角逐中，美国对俄罗斯的极限制裁表明，未来中概股是去还是留，中国是被选择的一方——中美经济是否脱钩，什么时候脱钩，以什么样的方式脱钩，都不是由中国一侧来决定的。

放眼当今世界，真正主权独立且敢于接盘美股外溢资产的国家屈指可数。

如果中概股能成功回归，其他无法进入西方资本市场获取融资的国家随之转向A股获得融资就不再是不可想象的。

中概股在美国资本市场暴跌对企业而言无疑是一场灾难，但对于与美国竞争的其他资本市场，却是稍纵即逝的赶超良机。

大国行动，不能做到百分百做好准备。一旦机遇来临，即使没有准备好，也必须立刻开始行动。

“永远不要浪费一场好的危机”——中概股暴跌对中国而言就是这样一场危机。

【参考资料】

1.《危机笼罩的中概股如何浴火重生？》｜晨哨并购；

2.《中概股回港潮下上市流程及审核要点》｜梧桐树下V；

3.《中概股暴跌背后，制造业的上市之路》｜产业链；

4.《中概股暴跌，别浪费一次好危机》｜观察者网；

5.《中美博弈背景下的中概股》｜国泰君安证券。

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